Desafio aos Deuses: a Fascinante História do Risco

O subtítulo da edição brasileira de Against the Gods (BERNSTEIN, Peter. Desafio aos Deuses: a Fascinante História do Risco. Rio de Janeiro, Campus, 1997. 389 páginas) não peca pela imodéstia. Fascinante é o mesmo adjetivo colocado nessa narrativa pelos economistas do grupo financeiro Opportunity – Daniel Dantas, Luiz Orenstein e Persio Arida –, que participam da publicação desse livro e escrevem o prefácio à edição brasileira. Aliás, raros economistas notáveis são imodestos… principalmente, quanto à capacidade de efetuar previsões. São os oráculos modernos.

Embora tratar-se de HPE – não de história do pensamento econômico, mas sim do estatístico -, creio que o autor coloca, de fato, desafio aos economistas previsores imprevidentes. Enquanto o futuro foi questão de acaso ou vontade divina, a contabilidade e a previsão eram atividades desnecessárias. Elas floresceram com o capitalismo. Como diz o autor: “ninguém planeja embarcar produtos através do oceano, dispor mercadorias para venda ou obter dinheiro emprestado sem antes tentar determinar o que o futuro poderá reservar. Assegurar que os materiais encomendados sejam entregues em tempo, garantir que os itens que se planeja vender sejam produzidos dentro do cronograma e providenciar os pontos de venda: tudo isso tem de ser planejado antes que os clientes apareçam, e tirem a carteira do bolso. O executivo de sucesso é antes de tudo um previsor: comprar, produzir, vender, fixar preços e organizar vêm depois” (p. 21).

Se o capitalismo é a epítome de correr risco, o empreendedor capitalista passou a transferir a responsabilidade: cobra (pagando bem) previsões dos economistas e modelos de administração de riscos, elaborados, muitas vezes, por quem desconhece economia.

À cobrança de originalidade, o autor, certamente, responderá tal como Pascal vangloriava-se em sua autobiografia. ”Que ninguém me acuse de não ter dito nenhuma novidade. A disposição do assunto é nova. Quando jogamos tênis, ambos usamos a mesma bola, mas um de nós a coloca melhor”. A maior novidade é a erudição e o estilo literário com que o autor mostra a criação de conceitos de probabilidade, amostragem, regressão à média, teoria dos jogos e tomada de decisões racional versus irracional. Revela a lógica da evolução científica da estatística e os contextos intelectuais em que os grandes pensadores estavam imersos. Torna interessante aquela matéria chata de “tira-e-põe bolinha na urna”, em que não se distingue economia de jogo de azar.

O livro está dividido em 5 partes e se compõe de 19 capítulos. As partes referem-se à larga periodização: os primórdios até 1200, 1200-1700, 1700-1900, 1900-1960, e a época contemporânea, quando se explora a incerteza de acordo com graus de crença. Os títulos, tanto das partes, quanto dos capítulos, são literários e não tão explícitos como era de se esperar em obra de “não-ficção”. Depois de lê-los, entende-se a razão de ser dos títulos.

O percurso inicia-se quando se estabeleceram os fundamentos da ciência da estatística. Curiosamente, a palavra “estatística” deriva-se da análise de fatos quantitativos sobre o Estado. O objetivo primário da primeira coleta de dados demográficos era de oferecer pesquisa de mercado ao comércio e de fornecer ao governo as primeiras estimativas de número de pessoas disponíveis para o serviço militar, “conhecimento este que pode tornar o comércio e o governo mais seguros e regulares”. Mais adiante que veio a estimativa por amostragem da base tributária, das necessidades de gastos sociais, etc.

O início da teoria da tomada de decisões logo ocorre. “É a teoria de decidir o que fazer quando é incerto o que acontecerá” (p. 69). Tomar decisão é o primeiro passo essencial em qualquer esforço de administração do risco. A palavra “risco” deriva do italiano risicare (por sua vez derivado do baixo latim risicu, riscu), que significa “ousar”. Neste sentido, o risco é opção, e não destino. A história do risco trata das ações pelas quais ousamos optar.

Em linguagem para público leigo no assunto, o leitor culto facilmente consegue acompanhar o trabalho pioneiro que revelou os conceitos teóricos básicos necessários à tomada de decisões sob condições de incerteza. Amostragens, médias e noções do que é normal compõem a estrutura que iria, mais à frente, abrigar a ciência da análise estatística, colocando a informação a serviço da tomada de decisões e influenciando nossos graus de crença sobre as probabilidades de eventos futuros.

Enquanto a teoria das probabilidades estabelece as opções, surge determinado cérebro privilegiado, em contexto estimulante, buscando definir as motivações das pessoas que optam. Essa constitui área de estudos e corpo teórico totalmente novos, que estabelecem a base intelectual de muito do que se seguiria, não apenas em economia, mas em teorias sobre como as pessoas tomam decisões e fazem escolhas em todos os aspectos da vida. Convertem o processo de calcular probabilidades em procedimento de introdução de considerações subjetivas nas decisões de resultados incertos. O processo subjetivo produzirá tantas respostas quantos os seres humanos envolvidos. O desejo de possuir é inversamente proporcional à riqueza possuída? É possível aplicar a medição a algo que não pode ser contado, como é a intuição? Estes são exemplos de problemas enfrentados nessa evolução.

“Os fatos não são os mesmos para todos. Pessoas diferentes dispõem de informações diferentes; cada um de nós tende a matizar a informações de que dispõe a sua própria maneira. Mesmo o mais racional dentre nós muitas vezes discordará sobre o significado dos fatos” (p. 110). A teoria da utilidade não dá conta dessas questões. Ela requer que a mente racional seja capaz de medir a utilidade sob todas as circunstâncias e de fazer opções e tomar decisões de acordo com ela – condição ambiciosa, dadas as incertezas com que nos defrontamos no decorrer da vida.

Em torno de 1700, o debate era acerca de onde termina a arte de pensar, ou seja, a análise objetiva, e começa a arte da conjectura. Em certo sentido, a conjectura é o processo de estimar o todo a partir das partes.

“O passado, ou quaisquer dados que optemos por analisar, é apenas um fragmento da realidade. A qualidade fragmentária é crucial na passagem dos dados para uma generalização. Nunca temos ou conseguimos adquirir todas as informações de que precisamos (…). A realidade é uma série de eventos interligados, cada um dependente de outro, radicalmente diferentes dos jogos de azar em que o resultado de qualquer jogada individual tem influência zero sobre o resultado da próxima jogada” (p. 120).

O debate sobre a gestão do risco converge nas aplicações de seus três pressupostos obrigatórios: plena informação, tentativas independentes e a relevância da avaliação quantitativa. A relevância destes pressupostos é crucial na determinação do grau de sucesso com que podemos aplicar a medição e a informação para prever o futuro. Os pressupostos moldam a forma como vemos o próprio passado. A prática dos modeladores da administração do risco exige que acreditemos que essas condições necessárias são cumpridas, mesmo quando sabemos muito bem que a realidade difere dessa idealização.

Surge a idéia ousada de que a incerteza pode ser medida. Incerteza significa probabilidades desconhecidas: “algo é incerto quando nossa informação está correta e um fato deixa de ocorrer ou quando nossa informação é incorreta e um fato ocorre” (p. 131/2). Em mundo dinâmico, não há resposta única sob condições de incerteza. Os estatísticos buscam usar novas informações para revisar probabilidades baseadas em informações antigas, ou, em seu linguajar técnico, para comparar a probabilidade posterior com a anterior. É o procedimento de revisar inferências sobre informações antigas à medida que surgem novas informações.

A vida reúne coleção de semelhanças, e não de identidades. Para Sócrates, “semelhança com a verdade não é o mesmo que verdade”. Para os gregos, a verdade era apenas o que pudesse se demonstrado pela lógica e a partir de axiomas. Sua insistência na demonstração contrapôs frontalmente a verdade à experimentação empírica.

Nenhuma observação individual é exemplo perfeito da generalidade. Ao revelar a distribuição normal, a “curva em sino” transforma essa confusão em ordem. Seu principal objetivo não é indicar a exatidão, mas o erro. Criou-se o conceito de desvio padrão. Daí, com esses dois conceitos, foi um passo para o que popularmente se conhece como a Lei das Médias – o processo sistemático pelo qual a maioria das pessoas realiza escolhas e chega a decisões. São ingredientes essenciais das técnicas modernas de quantificação do risco. Sempre que tomamos decisão baseados na expectativa de que as coisas voltarão ao “normal”, estamos empregando a noção de regressão à média.

Mas, o autor questiona esse procedimento. O que queremos dizer por “normal”? Até que ponto uma média específica define a normalidade? Quando as observações afastam-se da média do passado, quais as probabilidades de regressarem àquela média no futuro? E se regressarem, pararão na média ou a ultrapassarão?

A linha de análise da regressão, ou reversão, à média culmina no conceito de correlação, que é a medição do grau de proximidade com que duas séries variam entre si. Transformar correlação em causalidade tem sido a sina de economistas não científicos… “A regressão à média transforma a noção de probabilidade de um conceito estático, baseado na aleatoriedade e na Lei dos Grandes Números, em um processo dinâmico em que os sucessores dos indivíduos atípicos estão predestinados a aderir à multidão no centro. (…) Dados os imperativos desse processo, nenhum resultado além da distribuição normal é concebível. A força propulsora é sempre rumo à média, rumo à restauração da normalidade, rumo ao homme moyen” (p. 169). Rumo ao agente representativo, acrescento. A regressão à média motiva quase toda variedade de enfrentamento de riscos e de previsão.

Os poucos investidores que ganharam fortuna apostando na regressão à média, contrariando as apostas da maioria ao comprarem na baixa e venderem na alta, ganharam também fama com essa posição do contra. Mas quem ouviu falar dos investidores que tentaram a mesma coisa e fracassaram, quer por terem agido cedo demais ou não terem simplesmente agido, quer porque a média à qual esperavam que os preços das ações retornassem não foi a média à qual eles efetivamente retornaram?

Quando alcança o século atual, Bernstein expõe a medida da nossa ignorância. “Quando corremos risco, apostamos em resultado que será conseqüência de decisão que tomamos, embora não saibamos ao certo qual será o resultado. A essência da administração do risco está em maximizar as áreas onde temos certo controle sobre o resultado, enquanto minimizamos as áreas onde não temos absolutamente nenhum controle sobre o resultado e onde o vínculo entre efeito e causa está oculto de nós” (p. 197, grifo do autor). O problema está nas conseqüências de nossas decisões e não nas próprias decisões. A decisão é apenas o início.

Knight e Keynes foram os dois grandes autores a enfrentar seriamente a questão de que os padrões do passado não revelam sempre o rumo do futuro. Definiram o risco como veio a ser compreendido atualmente.

Knight duvidava que possamos aprender grande coisa através da avaliação empírica da freqüência de ocorrências passadas. O raciocínio a priori não consegue eliminar a indeterminação do futuro. Os empresários regularmente extrapolam do passado para o futuro, mas tendem a identificar momentos críticos de reversão das condições somente depois deles terem ocorrido. Não detectam mudanças iminentes. “A predominância da surpresa no mundo dos negócios indica que a incerteza tende mais a prevalecer do que a probabilidade matemática” (p. 210). Esta está ligada a grande números de observações independentes de eventos homogêneos. Mas nenhum evento chega a ser idêntico a evento anterior – ou a evento ainda por acontecer. A imprecisão é a característica das previsões.

A volatilidade dos preços de títulos financeiros e ações evidencia a freqüência com que as expectativas se frustram e os investidores se revelam equivocados. A volatilidade é a representante da incerteza e deve ser acomodada na avaliação do risco do investimento.

O fato de que as decisões cruciais tomadas sobre quanto gastar  (e quando gastar) são essencialmente irreversíveis, alerta Keynes, torna-as extremamente arriscadas, dada a ausência de qualquer guia objetivo de probabilidade de resultarem no planejado. Como o ambiente econômico está constantemente mudando, todos os dados econômicos são específicos ao seu próprio período de tempo. Conseqüentemente, eles fornecem apenas base frágil para generalizações. Qualquer sistema que não pode depender da distribuição da freqüência dos eventos passados é peculiarmente vulnerável à surpresa e inerentemente volátil.

Quando apresenta a Teoria dos Jogos, Bernstein mostra-a como o rompimento drástico com os esforços anteriores de incorporar a inevitabilidade matemática à tomada de decisões. Ele a diferencia da teoria da utilidade, onde o indivíduo opta isoladamente, ignorando as decisões dos outros. Na Teoria dos Jogos, os parceiros tentam maximizar sua utilidade simultaneamente, cada qual consciente do que os outros estão fazendo. “A teoria dos jogos traz um novo sentido à incerteza. As teorias anteriores aceitavam a incerteza como um fato consumado e pouco faziam para identificar sua fonte. A teoria dos jogos afirma que a verdadeira fonte da incerteza reside nas intenções dos outros” (p. 232).

A vida real é similar a jogo de estratégia. Mas, raramente podemos esperar sairmos “vencedores” nesse jogo. A tolerância é necessária, em jogo antagônico. Escolher a alternativa de aparente maior retorno tende a ser a decisão mais arriscada, pois poderá provocar a defesa mais acirrada dos que perderão com essa alternativa. Assim, geralmente aceitamos alternativas moderadas de meio termo: o melhor acordo de barganha ruim.

Há forte semelhança entre a diversificação, proposta pela Teoria da Seleção de Portfólio, elaborada por Markowitz, e os Jogos de Estratégia de von Neumann. “Ao fazer o melhor de uma barganha ruim – ao diversificar em vez de tentar dar uma tacada –, o investidor pelo menos maximiza as probabilidades de sobrevivência”. Bernstein explica a matemática da diversificação. “Enquanto o retorno de uma carteira diversificada eqüivalerá à média das taxas de retorno de seus componentes individuais, sua volatilidade será inferior à volatilidade média de seus componentes individuais. Isso significa que a diversificação é uma espécie de dádiva, em que você pode combinar um grupo de papéis arriscados e com altos retornos esperados em uma carteira de risco relativamente baixo, na medida em que você minimiza as covariâncias, ou correlações, entre os retornos dos papéis individuais” (p. 253).

Os problemas técnicos surgem do pressuposto de Markowitz de que os investidores não terão dificuldades em estimar as entradas de seu modelo: os retornos esperados, as variâncias e as covariâncias entre todas as ações individuais. Usar dados do passado é perigoso. Graus de crença nem sempre se prestam à medição precisa. Na prática dessa abordagem, é necessário combinar a experiência passada com previsões, resultando em cálculos com uma margem de erro significativa. “A diversificação não é uma garantia contra o prejuízo, apenas contra perder tudo de uma vez” (p. 337).

Na realidade, como o conceito de Fragilidade Financeira – o grau de prudência no endividamento – elaborado por Minsky sugere, o risco inerente a diversos ativos só faz sentido quando relacionado com as obrigações do investidor. Os retornos dos ativos são incertos; os compromissos contratuais são certos. Na versão mais simples dessa abordagem, o risco é apenas a chance de perder dinheiro. Essa visão está bem distante da de Markowitz.

Bernstein também discute a questão controversa da racionalidade dos investidores. Sugere a possibilidade de que “talvez as pessoas não sejam irracionais, mas o modelo tradicional de racionalidade especifique um padrão de comportamento que capta apenas em parte a forma como os seres humanos racionais tomam suas decisões. Nesse caso, o problema está no modelo de racionalidade, e não nos seres humanos” (p. 265). Portanto, a falha do modelo racional não está em sua lógica, mas no cérebro humano que ele requer, para agir de acordo com suas prescrições.

Pesquisas recentes reconhecem que o denominado comportamento anômalo é, muitas vezes, realmente um comportamento normal, e a adesão às regras do comportamento racional ditadas pela teoria constituem uma exceção. Por exemplo, as pessoas revelam um comportamento teoricamente irracional através da tendência a examinarem os problemas em partes, e não agregadamente. Chegam a conclusões equivocadas por não reconhecerem que o todo é o resultado da interação de suas partes e não uma mera coleção de partes separadas. O conhecimento específico que o economista detém em relação ao homem de negócios leigo é o macroeconômico. Qual desses dois indivíduos tem o comportamento irracional?

O penúltimo capítulo do livro – O Sistema Fantástico de Apostas Laterais – é a respeito dos derivativos. O uso dos derivativos surgiu da necessidade de reduzir a incerteza. Certamente não há informação nova, nesse capítulo, para um especialista. A grande novidade, face aos textos dos “profissionais do mercado”, é que o leitor totalmente leigo nesse assunto consegue acompanhar suas explicações. É uma introdução didática em que não se necessita de glossário para “traduzir” o que está sendo dito. Desenvolve boa metáfora ao comparar os derivativos com o sistema que seguraria as carteiras de investimentos contra prejuízos da mesma forma como determinada empresa seguradora protege algum segurado da perda em caso de acidente.

O autor é comedido na apologia dos derivativos. Alerta que “os especuladores que julgam saber o que o futuro encerra sempre se arriscam a estarem enganados e perder tudo” (p. 327). Cita a seguinte comparação: “Um derivativo é como uma lâmina. Você pode usá-la para se barbear… ou pode se suicidar com ela”.

No último capítulo – À Espera da Turbulência – sintetiza seu longo percurso, destacando seu tema essencial. A ressalva de que o passado estabelece padrões que se repetem, no futuro, apenas na maior parte dos casos é a chave de toda a história do risco. “Sem ela, não haveria risco, pois tudo seria previsível. Sem ela, não haveria acaso, pois todo evento seria idêntico a um evento anterior. Sem ela, a vida não teria mistério” (p. 331).

Deus não joga dados, mas apesar de todos os esforços dos estatísticos, economistas e outros cientistas, eles não possuem o conhecimento completo sobre as leis que definem a ordem do mundo objetivamente existente. Os físicos, os químicos, os biólogos, entre outros cientistas da chamada hard science preocupam-se com o comportamento do mundo natural. Os economistas têm de enfrentar o desafio de determinar a resultante futura dos comportamentos de algo além dos padrões da natureza: os agentes econômicos aconselhados por eles próprios, em suas decisões.

A história do risco, que Bernstein conta, caracteriza-se o tempo todo pela tensão persistente entre os que afirmam que as melhores decisões se baseiam na quantificação e nos números, sendo determinadas pelos padrões do passado ou da natureza, e os que baseiam suas decisões em graus de crença mais subjetivos sobre o futuro incerto. Esta controvérsia jamais foi solucionada. A visão que baseia-se em padrões da natureza (tal como a racionalidade dos seres humanos), levou à introdução da terminologia das ciências naturais para explicar fenômenos econômicos e sociais. Ela simplifica a questão, pois torna o comportamento racional humano tão previsível quanto o da natureza.

“A questão reduz-se à visão da extensão em que o passado determina o futuro. Não podemos quantificar o futuro, por ser desconhecido, mas aprendemos a empregar números para esquadrinhar o que aconteceu no passado. Mas até que ponto devemos confiar nos padrões do passado para prever o futuro?” (p. 6).

A matéria prima dos modelos de administração de risco são os dados do passado. O passado raramente nos revela quando irromperá a turbulência no futuro. A surpresa é endêmica, sobretudo, no mundo das finanças. Não podemos informar ao computador dados sobre o futuro, porque eles nos são inacessíveis. Dado é do passado; não há dado do futuro. “Aí está a armadilha do lógico: dados passados da vida real constituem uma seqüência de eventos, e não um conjunto de observações independentes, que é o que as leis das probabilidades exigem” (p. 337). Portanto, a ciência da administração do risco nunca traça um quadro futuro perfeito; nas imperfeições que se esconde a turbulência.

No afã de assumir o controle da sociedade, retirando-o do domínio da providência divina, os economistas modeladores parecem ter se tornado escravos de nova religião, credo tão arbitrário como qualquer outro: rezar por modelo matemático que parece explicar tudo. Porém, o poder das emoções humanas destrói, rapidamente, esse modelo.

John Kenneth Galbraith, Robert Heilbroner, Kenneth Arrow, William Baumol, Harry Markowitz, Paul Samuelson, entre outros autores notáveis, na área da economia, avalizam esse livro, ganhador de prêmios literários. De fato, é merecedor de todos os elogios, inclusive o de seu subtítulo.

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