Securitização e Boom Imobiliário

Grande desafio para o mercado imobiliário brasileiro, carente de inovação financeira há muitos anos, é a reciclagem no mercado de capitais dos recursos utilizados para o financiamento em longo prazo da compra de imóveis, fazendo uso de derivativos, como ocorre nas principais economias do mundo. Para atrair o dinheiro dos fundos de pensão e de investimento, os empréstimos têm de passar pelo processo de “empacotamento”, chamado de securitização, em que são convertidos em título CRI (Certificado de Recebíveis Imobiliários) com liquidez no mercado secundário. Nele, dívidas de 30 anos se transformam em “papel” com preço, variando de acordo com as forças da oferta e da demanda, sendo esta influenciada pelo “rating” (nota) dado por agência de avaliação de risco.

Essa “engenharia financeira” (ou “operação estruturada) usa derivativos porque são contratos que “derivam” de outro ativo, no caso, de crédito. Ela foi empregada no boom imobiliário nos Estados Unidos e na Espanha. Mas o crash foi apresentado para a opinião pública como esses papéis de alto risco, derivados das hipotecas de segunda linha (“subprime”), tivessem sido os principais responsáveis pela crise mundial. Os responsáveis, em última instância, foram os maus fundamentos da economia norte-americana, a auto-regulação dos mercados, e sua contrapartida, a carência de regulação por parte da autoridade monetária.

No Brasil, com juros baixos e marco regulatório (alienação fiduciária), há quase todas as condições necessárias para esse mercado de securitização decolar. Falta destravar a venda em mercado secundário do crédito com funding em depósitos de poupança e no FGTS, além de enfrentar o custo cartorial: o registro de imóvel leva mais de mês e custa até 7% do seu valor. Há proposta de concentrar todas as informações na matrícula do imóvel na Prefeitura.

Há pouco tempo, não havia mercado para esses papéis, devido ao baixo retorno, se comparado com o dos juros dos títulos de dívida pública. Com a queda desses juros, para os fundos de investimento, os papéis imobiliários podem se tornar opções de baixo risco de crédito, pois a inadimplência gira em apenas 2,5%, com ganho superior ao dos títulos do governo. Mas também os fundos de pensão têm interesse em papéis com vencimento daqui 20 anos, quando pagarão mais aposentadorias.

Na verdade, o problema atual refere-se à oferta de CRI por parte dos bancos, não à demanda por parte dos investidores. A aplicação em Fundos de Investimentos Imobiliários (FII) e Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI) tornou-se muito atraente. A isenção de imposto de renda levou-os a ser produtos muito procurados, inclusive por administradores de grandes fortunas, pois seus rendimentos líquidos superam, largamente, as tradicionais alternativas de renda fixa. Calculando a Taxa Interna de Retorno (TIR), que inclui a variação de preços das cotas e a renda distribuída pelos FII, gerada pela receita de aluguel dos imóveis comerciais, como shopping centers, edifícios corporativos, hospitais e até galpões industriais, o desempenho, em 2009, chegou ao patamar de  137,6% da variação do CDI. Estão se estruturando as chamadas operações “built to suit”, ou seja, construção sob encomenda para aluguel, que gera recebíveis imobiliários para se colocar em FII.

O caminho de acesso ao mercado de capitais passa pela flexibilização das regras da poupança, principal fonte de recursos do setor, que poderia ser melhor aproveitada se os bancos não tivessem de esperar até a última prestação do imóvel para retirá-lo do balanço. Atualmente, os bancos precisam manter em carteira empréstimos imobiliários correspondentes a 65% da captação da poupança, sob pena de o montante não utilizado ficar retido como compulsório sem remuneração no Banco Central.

Com pequeno ajuste na regra, as instituições financeiras poderiam utilizar os 65% da poupança, e ainda ficar livres para “empacotar” o empréstimo e vendê-lo no mercado. No primeiro semestre de 2007, ex-VP da Caixa articulava o apoio do mercado, do governo e do Banco Central a essa proposta. No Banco Central, a única objeção é que os bancos “reciclem” recursos baratos da poupança e usem o dinheiro para empréstimos de retorno maior, ou seja, que não destinem ao crédito imobiliário.

Entidades do setor bancário e imobiliário defendem que os bancos cumpram os 65% de direcionamento somente pela “originação” do empréstimo. Dessa forma, o banco “recicla” o dinheiro da poupança, embolsa o lucro pro rata da operação antes do vencimento, e obtém dinheiro novamente para fazer outro empréstimo, utilizando o mesmo volume de recursos.

O Sistema Financeiro da Habitação, da maneira que atua desde 1964, incentiva os bancos a não fazerem novas concessões para manter o estoque de crédito. Por exemplo, a Caixa, por estar “sobre aplicada”, isto é, com estoque de crédito imobiliário acima do exigido (saldo de 65% dos depósitos da poupança), deixou de conceder empréstimo com recursos da poupança entre 1992 e 2005. Os recursos “livres” tinham melhor custo de oportunidade se aplicados na sua Tesouraria. É necessário reformar esse processo para destravar o crédito imobiliário.

A conjugação do mercado imobiliário, do mercado financeiro e do mercado de capitais, com a flexibilização da regra de direcionamento da poupança, tem potencial para alavancar, significativamente, o crédito imobiliário. No Brasil, ele representa 2,7% do PIB, atrás da situação, entre outros países, no México (9%), no Chile (17%), na Espanha (46%) e nos Estados Unidos (65%).

O Brasil é também um dos países com menor participação do mercado de capitais no financiamento imobiliário. Segundo a consultoria Accenture (Folha de S. Paulo, 11/01/10), só 2,3% do crédito imobiliário veio desse mercado; nos Estados Unidos, chega a 63%, na Espanha, a 10%, no Chile, a 13%, e no México, a 8%. O problema é como regulá-lo de maneira a evitar os excessos vistos nos Estados Unidos.

Esse atraso do Brasil no crédito imobiliário é uma das últimas heranças do período inflacionário, quando a economia era indexada. O país tinha juros no crédito imobiliário muito altos, que impediam financiamentos longos, pois, com juro anual de 12%, em apenas seis anos a dívida duplicava. Já passa da hora de superar essa herança maldita!

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