Canais de Transmissão e Poder da Política Monetária no Brasil

Os economistas do Banco Central do Brasil, , André Minella e Nelson F. Souza Sobrinho, no estudo “Monetary Channels in Brazil through the Lens of a Simi-Structural Model” (Banco Central do Brasil Trabalho para Discussão 181),  desenvolveram modelo econométrico com o objetivo de documentar a decomposição dos canais de transmissão monetária no Brasil, durante o regime de metas para a inflação, implantado no país em 1999. Modelos econométricos têm a função de tornar o movimento de algumas variáveis o mais previsível possível. Angela Bittencourt resumiu o estudo (Valor, 07/07/10). Sobre esse resumo iremos tecer alguns comentários.

Os economistas do Banco Central estudaram quatro canais de transmissão da política monetária e descobriram que o crédito às famílias é o mais relevante para explicar variações do PIB decorrentes de choques na Selic. Esse canal captura o impacto nas decisões do consumo. No horizonte de um ano, esse canal de crédito é responsável por 62% da variação do Produto Interno Bruto (PIB).

O segundo canal, o da taxa de juros relevante para as empresas, indica o efeito da política monetária nos investimentos, isto é, na formação bruta de capital fixo. Esse canal responde por 24% da variação do PIB, também no horizonte de um ano. É menos importante, em parte refletindo a baixa participação dos investimentos no Produto, explicam os economistas. “Esse resultado é consistente com o fato de que parte significativo do investimento privado no Brasil é financiada por bancos estatais de desenvolvimento, que tendem a enfraquecer os mecanismos de transmissão”.

O terceiro canal de transmissão monetária é o da taxa de câmbio. A taxa de juros doméstica, comparada com a taxa de juros externa, pode estimular ou desestimular a entrada de capitais no país, afetando a taxa de câmbio, que, por sua vez, tem impacto nas exportações, nas importações e na inflação.

Mesmo considerando o quarto canal de transmissão, o de expectativas, o juro para o crédito concedido às famílias permanece ainda como o mais importante.

No que se refere aos efeitos sobre a inflação, as taxas de juros para as famílias e o câmbio são os principais mecanismos de transmissão da política monetária. Cada um desses canais, juro para famílias e câmbio, responde por cerca de 40% da redução da inflação, considerando horizonte de até três anos. Mas, quando se leva em conta o canal das expectativas, esse passa a ser o mais relevante.

No Relatório de Inflação do segundo trimestre de 2010, o Banco Central do Brasil confirma que um dos indutores do poder da política monetária é a quantidade de crédito na economia. Em princípio, alguma mudança no juro básico (Selic) pode ser rapidamente transmitida ao mercado de crédito. “Com taxas mais elevadas, as famílias resistem à contratação de dívidas, o que pode impactar negativamente o consumo; e as empresas tornam-se mais relutantes em iniciar novos projetos de investimento em resposta a custos de financiamento mais elevados e a perspectivas de recuo no consumo das famílias”.

O Banco Central afirma ainda que maior quantidade de crédito em relação ao PIB revela que parte maior do consumo e do investimento tornou-se dependente do mercado de crédito. “Nesse contexto, quanto maior a quantidade de crédito, maior deve ser o efeito esperado da política monetária sobre a inflação”.

O primeiro comentário é que não se deve esquecer que essa relação indica o estoque de crédito já concedido, isto é, contratado e desembolsado, em relação ao fluxo de renda anual. Juro afeta decisões ex-ante e não resultados ex-post. Portanto, sua elevação só afetaria as futuras decisões de refinanciamento ou de demanda e concessão de crédito novo. Além disso, cabe lembrar que esse indicador possui certa inércia, pois refletirá ainda o crédito em longo prazo já contratado e ainda não desembolsado.

Adicionalmente, os citados autores alertam que, “caso haja elevação na taxa de juros, maior prazo de contratação pode gerar efeitos mais significativos sobre o valor marcado a mercado da carteira de crédito dos bancos e, por conseguinte, dificultar ou até mesmo impedir uma expansão da oferta de crédito”.

Esta é observação muito importante e, geralmente, desconhecida pelos leigos em política monetária. Em estudo especial sobre o Poder da Política Monetária no Brasil, incluído como Boxe do Relatório de Inflação de junho de 2010 (Poder da Política Monetária no Brasil), o Banco Central do Brasil destaca aspectos que tornaram-se mais relevantes para a execução da política monetária, com o regime de metas para a inflação implementado no Brasil há mais de uma década e com a estabilização econômica alcançada nos anos do governo Lula. A autoridade monetária comenta que pesam a favor da maior eficiência da política monetária, entre outros fatores, maior credibilidade alcançada pelo Banco Central e indicadores como expansão do crédito, menor concentração da dívida pública em títulos atrelados à taxa Selic e aumento do prazo médio dos títulos da dívida pública.

Quanto a esses fatores relacionados dívida pública, vale o comentário que, quando há elevação da taxa básica, observa-se queda no efeito riqueza sobre os detentores de títulos públicos prefixados, o que deve contribuir para conter as pressões de demanda da economia. Com a marcação a mercado da carteira de ativos (títulos e empréstimos) dos bancos, quando reverte a trajetória de queda da taxa de juros básica, eles têm de fazer provisões, afetando seu patrimônio líquido e, portanto, sua capacidade de alavancagem financeira.

No caso de títulos remunerados pela Selic, entretanto, ocorre o contrário. A elevação da taxa básica gera efeito riqueza positivo, que deve contribuir para elevar a demanda agregada e, assim, reduzir o poder da política monetária. Daí a relevância da redução do montante de títulos indexados à Selic no estoque da dívida pública.

Em outra perspectiva, também contribui para a magnitude do efeito riqueza negativo o tamanho do prazo médio de vencimento dos títulos da dívida pública. Assim, maior prazo médio da dívida pública tende a elevar o poder da política monetária, pois alonga os resgates dos títulos de dívida pública. Houve tendência de elevação do prazo médio da dívida pública brasileira durante o governo Lula.

Deixe uma Resposta

Preencha os seus detalhes abaixo ou clique num ícone para iniciar sessão:

Logótipo da WordPress.com

Está a comentar usando a sua conta WordPress.com Terminar Sessão /  Alterar )

Google photo

Está a comentar usando a sua conta Google Terminar Sessão /  Alterar )

Imagem do Twitter

Está a comentar usando a sua conta Twitter Terminar Sessão /  Alterar )

Facebook photo

Está a comentar usando a sua conta Facebook Terminar Sessão /  Alterar )

Connecting to %s