Política Cambial versus Volatilidade do Câmbio

Há, segundo a sabedoria convencional, três determinantes da taxa de câmbio: os fundamentos macroeconômicos (disparidade entre taxas de juros, saldo de transações correntes, paridade entre poder de compra ou diferença entre taxas de inflação), a especulação dos participantes do mercado e a política cambial exercida pelo Banco Central. O repórter especialista em acompanhar esse mercado, Eduardo Campos (Valor, 16/02/2011), coloca a seguinte questão para os participantes do mercado de câmbio: por que a taxa de câmbio só anda de lado?

Reclamação constante nas mesas de câmbio é a baixa volatilidade do mercado. Em outras palavras, faltando oscilação no preço do dólar, a cotação “anda de lado”, e obtém-se taxa muito previsível.

Em 2011, a volatilidade, medida estatística da variação de preço de um ativo em determinado tempo, está historicamente baixa. No ano anterior, a volatilidade do real fechou em 15%. No início de 2011, a medida recuou para casa dos 8,5% a 9%. Essa VOL do real em 2011 é menor do que a do euro, que está na casa dos 13%.

O repórter afirma que “isso vai contra a teoria econômica”! Qual?! Na verdade, vai contra o empirismo tradicional, segundo o qual “ativos de mercados desenvolvidos apresentam menores variações de preços do que seus pares de mercados emergentes, que são mais incertos por natureza”.

O assunto ganha certa importância, depois das recentes indicações de que a intenção do Banco Central ao aumentar e diversificar suas atuações no câmbio seria, justamente, aumentar a VOL do mercado e, assim, tornar mais difícil a vida dos especuladores. No entanto, para alguns agentes do mercado de câmbio, essa queda da VOL, que também é acompanhada por redução dos volumes negociados, é reflexo direto da postura do Banco Central e do governo.

As elevações de Imposto sobre Operações Financeiras (IOF), promovidas em outubro de 2010, e a elevação da alíquota do imposto para depósitos de margem na Bolsa de Mercadorias & Futuros (BM&F) são criticadas pelos especuladores. Também foram tomadas outras medidas justamente para “fechar brechas”. Elas foram adotadas para dificultar a vida do capital estrangeiro taxado de “especulativo”.

Esse aumento do IOF inviabilizou o mercado para os estrangeiros. Fora isso, tem os custos da BM&F. Ficou caro operar no Brasil. Como tem alternativa de operar real contra dólar no exterior a custo menor, não tem motivo para ficar operando aqui.

Cabe lembrar que as medidas são barreira tanto para quem vende dólares e compra reais, quanto para aquele investidor que compra dólares e vende moeda brasileira. Pega quem aposta contra ou a favor do real.

Pelo lado do Banco Central do Brasil, a principal crítica é quanto a seu modo de atuação. A autoridade bem que tenta ser cada vez mais imprevisível, mas até a isso o mercado já se acostumou. O fato que está bem arraigado na consciência dos participantes é de que o Banco Central atua em “banda estreita de preço”. Existe a clara percepção, montada em função do histórico de atuação, de que a autoridade monetária para de tomar dólares quando o preço ultrapassa R$ 1,70, e acentua suas investidas quando o dólar mira R$ 1,65.

É fato, também, que os operadores não acreditam no discurso oficial da autoridade monetária de que não existe piso ou teto para o dólar e que as intervenções buscam comprar excesso de moeda ou atender qualquer necessidade específica. Não importa o discurso que ele adote. O que o Banco Central do Brasil quer é segurar a taxa.

Segundo participante do mercado, o Banco Central tenta ganhar tempo com suas intervenções, pois ele e o próprio mercado sabem que a deterioração das contas externas vai resultar em apreciação do dólar mais adiante. Essa não é estratégia errada, na visão do gestor, mas o Banco Central do Brasil poderia tornar suas atuações mais eficientes, seja tomando dólares a preço superior ao praticado pelo mercado, seja adotando novas medidas de restrição à posição de bancos ou estrangeiros aliada a compras mais agressivas de moeda.

Baixa volatilidade significa que não há muito o que ganhar no “trading” (negociação do dia a dia), mas há vantagem para quem mantém posições. No fim das contas, isso incomoda os traders, pois eles ganham no giro do mercado, mas o resto do mercado fica feliz, em especial os especuladores que fazem a arbitragem de juros com pouco ou nenhum risco cambial.

É evidente que esse momento de baixa volatilidade é reflexo das atuações da autoridade monetária, ainda mais depois que o Banco Central passou a atuar em toda a curva do câmbio, tomando dólares à vista, a termo e no mercado futuro. A única forma de aumentar essa volatilidade é reduzir a intervenção, ou deixar o mercado flutuar de fato. Mas outros problemas apareceriam com o mercado livre, inclusive eventual overshooting cambial e, consequentemente, choque inflacionário.

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