Debate sobre Poupança: Questão de Esclarecimento

Interação entre multiplicadores de renda e moeda

Marcelo Miterhof respondeu à crítica de Samuel Pessôa, contida na coluna A questão do juro (FSP, 29/1/2015), quando discutiu estratégias de redução da taxa de juro brasileira. Miterhof afirmou que “a ortodoxia entende que o juro é alto porque a poupança é baixa e que isso está relacionado a uma controvérsia teórica. A opinião convencional crê nisso porque vê a poupança como requisito (prévio, portanto) do investimento. A heterodoxia acredita que a atividade alavancada pelo investimento gera a poupança que o financia”.

Samuel Pessôa, em coluna homônima de três dias depois (ler post anterior), pontificou: a “afirmação de Marcelo está errada. Não há essa controvérsia teórica. (…) Todos sabemos que, na relação entre poupança e investimento, este é soberano”. Porém, um pouco depois, sua conclusão foi que “não há alternativa para arrumarmos a casa que dispense a recuperação da poupança pública. Esse é o único caminho para conseguirmos baixar os juros”. Miterhof constata: “Poupança antes de tudo, então?!”

Pessôa replica em Ainda a poupança (FSP, 15/02/15). “Meu colega Marcelo Miterhof, que ocupa este espaço às quintas-feiras, insiste em que minha insistência em apontar a elevação da poupança pública como a medida mais importante para que os juros caiam de forma sustentável na economia significa que eu e os demais ortodoxos somos adeptos do pensamento clássico que alegava ser necessário haver poupança prévia para financiar o investimento.”

Continua: “Imagine, leitor, uma economia com desemprego de fatores. Há trabalhadores sem emprego, empresas sem pedidos, máquinas paradas, etc. Um empresário com boas ideias vai a um banco e consegue um empréstimo para construir uma fábrica. O empreendimento é bem avaliado pelo gerente do banco. O empresário sai da agência bancária com os recursos em sua conta corrente creditados pelo banco em razão da concessão do crédito. Esse recurso não é poupança econômica. Trata-se de poupança financeira. São números criados eletronicamente em nome do empresário a partir das regras de funcionamento dos bancos comerciais regulados pelo Banco Central.”

Portanto, ele distingue os conceitos de poupança econômica e poupança financeira. Voltaremos a isso mais adiante, para deixar bem claro o jargão de cada corrente de pensamento econômico, para ambas se compreenderem.

“Com o poder de compra da poupança financeira, o empresário contrata trabalhadores, empresas construtoras, compra máquinas etc. O produto da economia se elevou. Adicionalmente, o pagamento do empresário aos fornecedores e trabalhadores empregados na construção da fábrica gera novas demandas que irão ativar outros setores da economia. Uma parte da renda gerada com o crescimento econômico produzido pela decisão do empresário de empreender gerará a poupança econômica que financia o investimento. Parte da renda gerada não será consumida.”

Observa-se aí que ele argumenta com base no fenômeno dinâmico e macro sistêmico do multiplicador de renda (e emprego) que os heterodoxos qualificam-no como um “olhar keynesiano”. Ele é um tipo de multiplicador de gastos. Segundo esse conceito macroeconômico, uma variação nos gastos autônomos (investimento, gasto governamental ou exportações líquidas) induz variação no valor agregado (renda composta de salário, lucro, juro e aluguel) superior à variação inicial nos gastos.

A variação inicial nos gastos provoca um incremento primário sobre a renda daqueles agentes econômicos que são recebedores desses gastos. Eles ampliarão seu consumo de acordo com a propensão marginal a consumir, levando a nova ampliação da renda. Os agentes beneficiados por esse incremento secundário também aumentarão seu consumo, provocando novo acréscimo de renda, e assim por diante, supondo comportamentos estáveis (e automáticos), na sequência renda-gastos-renda. Através dessa multiplicação, as elevações de consumo induzidas pelo gasto inicial fazem que, no final, a renda cresça mais que a própria variação inicial da despesa.

No entanto, Pessôa alega que, “se a economia estiver a plena carga, o empresário, ao contratar trabalhadores, precisará, por exemplo, pagar horas extras ou retirar trabalhadores que estão em outros setores. Em um caso o preço irá aumentar, e, no outro caso, outros produtos deixarão de ser produzidos, pressionando os preços desses bens. A poupança que financiará o investimento seguirá da redução forçada da renda real, principalmente dos trabalhadores, que ocorrerá por causa da aceleração da inflação.”

Esse é o fenômeno conhecido como de “poupança forçada”. Oferta de crédito para investimento acima da capacidade de poupança elevará a demanda agregada acima da oferta agregada (capacidade produtiva), o que provocará aumento no nível geral dos preços. A corrosão inflacionária do poder aquisitivo dos salários (queda do salário real) provocará queda do consumo para resultar na poupança necessária para aquele montante de investimento.

Para Irving Fisher, a inflação e a deflação – ambas mudanças no nível geral de preços – eram um mal, pois induziam as pessoas a tomar decisões equivocadas. No nível da macroeconomia, a ilusão monetária significava que levaria muito tempo para que comerciantes, industriais e consumidores se ajustassem às mudanças de preços e taxas de juros.

A inflação e a deflação eram nocivas porque os investidores, os consumidores e os homens de negócio não tinham condições de prevê-las perfeitamente ou até de aferir com precisão sua magnitude no presente e no passado recente. Decisões tomadas com base em expectativas incorretas resultavam, necessariamente, em decisões de investimento falhas e, sob o ponte de vista da economia com um todo, excesso de investimento em algumas áreas e pouco investimento em outras.

De acordo com a Teoria da Dívida-Deflação, elaborada por Irving Fisher, há uma sequência de efeitos do estouro da bolha especulativa, isto é, da “inflação de ativos” provocada por “excesso de crédito”:

  1. Liquidação da dívida e venda por desespero.
  2. Contração da oferta monetária, pois os empréstimos bancários são pagos.
  3. Queda no nível dos preços dos ativos.
  4. Queda ainda maior no patrimônio líquido das empresas, precipitando falências.
  5. Queda nos lucros.
  6. Redução no produto, no comércio e no emprego.
  7. Pessimismo e perda de confiança.
  8. Acumulação de dinheiro.
  9. Queda nas taxas de juros nominais e aumento da taxa de juros (real) ajustada pela deflação.

Em outras palavras, a deflação aumenta o valor real das dívidas fixadas em termos nominais. No caso oposto, a inflação diminue o valor real das dívidas prefixadas.

Em ambos os casos – com ou sem ociosidade generalizada de fatores de produção –, Pessôa alega que “a poupança não é nem prévia nem posterior. A poupança é simultânea. A diferença é que num caso o processo é sustentável e no outro caso não será. A percepção de que a inflação se acelera ensejará um processo de remarcação de preços e salários que termina em hiperinflação e desorganização do sistema produtivo. (…) Assim, quando estamos a plena capacidade, políticas que estimulam a elevação do investimento precisam ser acompanhadas de políticas que ampliam a poupança para que esta seja criada simultaneamente ao crescimento do investimento de forma sustentável.”

Desse raciocínio deduz sua recomendação de política fiscal para controle do excesso de demanda agregada: “a maneira mais simples de o setor público estimular a elevação da poupança doméstica é elevando a sua poupança”. Já eu acho que o ajuste fiscal, para elevação do superávit primário, se impõe pelo desajuste do indicador de solvência pública – a relação dívida pública bruta / PIB – e o consequente risco de perda do “grau de investimento”, sinalizado para os investidores pelas agências internacionais de avaliação de risco.

Os economistas, seja ortodoxo, seja heterodoxo, necessitam conhecer e articular os fenômenos dinâmicos da multiplicação de gastos e de moeda para entender como renda e fontes de financiamento são multiplicados.

A maneira mais tradicional que os bancos – salienta-se: em conjunto, isto é, o sistema bancário – têm de criar moeda é através do multiplicador monetário. o sistema bancário que multiplica a quantidade de moeda à medida que empresta. Isto é possível porque ele funciona como um todo e porque os depositantes retiram pouco papel-moeda do total de depósitos à vista. Para os bancos, qualquer disponibilidade em seu passivo, não utilizada em novos empréstimos ou aplicações financeiras, implica em custos de oportunidade.

A conclusão é que o suprimento de moeda cresce com o uso, ou seja, as fontes de financiamento expandem-se por meio do endividamento. Vice-versa, se todos tomadores de empréstimos os amortizassem, liquidando-os, simultaneamente, toda a oferta de moeda criada seria extinta, isto é, aconteceria um processo de “destruição da moeda”. Repentinamente, ela deixaria de existir como ativos, na contabilidade bancária. Toda a economia se paralisaria com a escassez de liquidez. A moeda, portanto, é criada e destruída em função, respectivamente, do endividamento e do pagamento de dívidas.

Pode-se deduzir que o multiplicador de gastos autônomos é inversamente proporcional à fração de retirada, isto é, aplicações em outros ativos, por ciclo de gastos ou, o que é o mesmo, à diferença entre a unidade e a fração gasta novamente, devido à propensão marginal a consumir (ver esquema acima). Depois de todas as rodadas ou os ciclos de gastos, o aumento total na renda será a resultante de todos os gastos em consumo acumulados. Haverá, concomitantemente, aumento no total de aplicações em ativos financeiros que servem de lastro como passivos bancários dos empréstimos efetuados pelos bancos para alavancar os gastos, seja em consumo, seja em investimento.

Percebe-se, então, que a ideia dinâmica do Samuel de “simultaneidade da poupança” parece ser similar à minha de “concomitância do funding” que lastreia os empréstimos para gastos. Nossas diferenças serão apenas uma questão de linguagem ou de conceitos que expressam, de fato, ideias substancialmente distintas?

Vamos analisar os diversos conceitos de “poupança” e “funding (composição passiva do financiamento)” nas concepções ortodoxas e heterodoxas nos próximos posts.

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