Repasse Cambial aos Preços: “pass-through”

Estoques X Repasse Cambial

Supunha-se uma correlação causal entre a taxa de câmbio e a taxa de inflação. Tanto que para estabilizar esta em um patamar inercial mais baixo o País teve que contar com grande reserva cambial de modo a regular a flutuação daquela. Por isso, parece ser ingênuo pregar o “livre-cambismo” sem “flutuação suja”, isto é, regulada pelo Banco Central do Brasil.

Sempre houve um temor de que um choque cambial provocasse, imediatamente, um choque inflacionário. Depois, começou-se a tentar advinhar a defasagem entre um e outro. Em um Sistema Complexo com dependência de trajetória caótica é extremamente difícil prever o tempo certo em que ocorrerá qualquer fenômeno macroscópico.

Tainara Machado (Valor, 08/09/15) avalia que o elevado nível de estoques no setor industrial pode contribuir para minimizar e atrasar o repasse da depreciação da moeda nacional para os preços domésticos, apesar da significativa apreciação do dólar observada neste ano corrente. Isto porque os seguintes fatores também tendem a reduzir o efeito do câmbio sobre o Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA):

  1. cotações mais baixas de commodities,
  2. mercado de trabalho enfraquecido e
  3. maior ancoragem das expectativas de inflação.

Por meio da análise da evolução dos estoques em alguns setores industriais e a resposta da inflação no atacado e no varejo, o Bradesco concluiu que a dinâmica da inflação no primeiro semestre sugere menor repasse entre os segmentos que relataram maior volume de mercadorias paradas.

Como boa parte dos setores continua a registrar aumento de inventários, o repasse cambial pode ficar abaixo do sugerido pelos modelos usados pelo banco, que apontam “pass-through” de 5%. No cenário atual, esse repasse deve ficar mais próximo de 4%. Ou seja, cada 10% de desvalorização do real eleva o IPCA em 0,4 ponto percentual nos 12 meses seguintes.

O estudo tomou como base a variação da inflação nos setores com maior desvio dos estoques em relação à média histórica. O indicador de mercadorias estocadas usado na análise foi o componente do Índice de Confiança da Indústria (ICI) da Fundação Getulio Vargas (FGV), que calcula o nível de inventários a partir da percepção dos empresários.

É sempre mais importante observar a inflação ao consumidor, mas nem sempre os setores industriais têm correspondentes exatos no IPCA. É o caso de segmentos com cadeias longas. A partir do comportamento desses dados é possível avaliar que o repasse só deve ser sentido no fim do ano, e em menor intensidade do que outros períodos.

Também o PIB em queda e a retração do mercado de trabalho podem postergar os repasses. Porém, essa possibilidade como um risco para a inflação de 2016, porque quem não conseguir repassar preços agora pode tentar elevar os valores dos produtos no ano que vem. Nesse “jogo de forças”, a atividade vai compensar parcialmente a desvalorização do câmbio.

Como não é só a indústria que têm estoques altos, já que as grandes empresas do ramo varejista relataram em divulgações trimestrais de resultados que o objetivo central neste momento é reduzir o encalhe de produtos, o Bradesco também não alterou sua projeção de IPCA para o ano que vem, em 5,2%. A recessão mais profunda, com queda de 0,8% do PIB, compensou, nos seus cálculos, o efeito do câmbio em R$ 3,40 projetado para 2016.

Os preços das commodities em baixa também minimizam os aumentos dos produtos em reais. Por isso, o Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA) referente aos itens agropecuários continua a mostrar variações brandas, mesmo com a desvalorização de mais de 10% do real nas últimas semanas.

A redução do impacto da alta do dólar não é exclusividade do Brasil. O “pass-through” do câmbio diminuiu em quase todos os países da América Latina. Nos últimos doze meses até julho, o real e o peso colombiano se desvalorizaram em 33,8% e 34,9%, respectivamente, mas a inflação de bens comercializáveis manteve-se praticamente estável no Brasil, com pequena aceleração na Colômbia, embora ainda em linha com os demais preços da economia.

Três fatores explicam esse movimento.

Primeiro, os preços dos alimentos, por exemplo, estão em queda, o que se contrapõe ao aumento do câmbio. É o contrário do que aconteceu em 2011, quando a desvalorização ocorreu ao mesmo tempo em que as commodities subiram.

Segundo, a formação de preços pelas empresas também mudou. As economias da região são hoje mais abertas, com acesso dos varejistas a mecanismos de hedge cambial, por exemplo. Boa parte dos custos dessas empresas vêm de itens não-comercializáveis, como salários, que tendem a arrefecer em meio ao ambiente de desaceleração da atividade econômica.

Por fim, o aumento da credibilidade dos bancos centrais da região tende a reduzir a tendência das empresas a repassar aumentos de custos.

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