Ciclos de Política Monetária do Banco Central: “Enchendo as Burras”

Estratégia dos Fundos Multimercados

Adriana Cotias (Valor, 08/08/16) publicou matéria sobre a estratégia dos Fundos Multimercados que é didática para os investidores e os estudiosos de Finanças.

O desempenho deles é melhor quando o ciclo de política monetária é de baixa de juros. É nesses períodos, quando retém títulos prefixados com juros mais elevados, que conseguem obter desempenho acima do Certificado de Depósito Interfinanceiro (CDI), que funciona como um referencial para o setor de gestão de recursos em geral. É o custo de oportunidade de “tomar” ou “doar” dinheiro no mercado interbancário. E o pós-fixado em % de CDI, lastreado em Títulos de Dívida Pública Federal, é o investimento com menor risco para os investidores: sem MtM (“marcação-a-mercado”) e com risco soberano. Ao investir em Fundos Multimercados abre-se mão desse investimento em Fundos DI Pós-Fixados.

Já na fase pré-aperto monetário, os profissionais à frente das decisões de investimentos têm mais dificuldade de entregar retornos satisfatórios aos cotistas, apesar de, pelo mandato, poder investir em múltiplos ativos. É assim tão difícil a estratégia de mudar preferência entre pré e pós de acordo com a tendência de queda ou alta da taxa de juros sinalizada pelo COPOM-BCB?!

Esta simples estratégia é o que dá para inferir de levantamento feito pela XP Gestão, usando como base o índice de multimercados do BTG Pactual, o mais antigo do mercado. O mapeamento incluiu, desde 2003, os últimos oito ciclos de política monetária do Banco Central (BC) brasileiro. Foram quatro movimentos de queda e quatro de alta nos intervalos avaliados.

Nos processos de baixa de juros, os portfólios mistos chegaram a ter retorno equivalente a 145,3% do CDI (confira na quinta coluna da tabela acima), caso do afrouxamento que durou de janeiro de 2009 a abril de 2010, quando a Selic saiu de 13,75% para 8,75%.

A pior performance foi justamente no aperto monetário do ciclo anterior, empreendido entre abril de 2008 e janeiro de 2009, de parcos 61,7% do CDI. Na ocasião, a taxa básica da economia brasileira foi elevada de 11,25% para 12,75% ao ano, quando o BCB, sob o comando do atual MinFaz, em uma “barbeiragem”, foi na contra-mão de todos os outros. Assustou-se com a explosão, em 15 de setembro de 2008, da maior crise mundial desde 1929…

No ciclo de alta da política monetária mais recente, de abril de 2013 até julho de 2016, com o juro básico saindo de 7,25% para os 14,25% aa, estabelecidos desde julho de 2015, os multimercados acumulam rentabilidade equivalente a 103,7% do CDI.

Se o passado for um guia para cegos quanto ao futuro incerto, seguindo a mesma dinâmica dos últimos anos, o atual momento seria, em tese, o período para angariar melhores retornos para essas carteiras, já que no horizonte há um corte de juros previsto para o fim de 2016 ou início de 2017. Na última pesquisa Focus do Banco Central, divulgada na primeira semana de agosto de 2016, O Mercado projetava a taxa básica em 13,5% ao ano em dezembro e em 11% ao fim de 2017. Sabe-se que este ser sobrenatural — O Mercado — pauta o COPOM-BCB…

A expectativa é que a economia brasileira comece a ter um ciclo de queda de juros mais duradouro, talvez mais parecido com o que foi em 2005. Se isso se confirmar, a indústria de fundos também pode experimentar um crescimento menos tímido do que se tem observado.

Basta, então, comprar títulos prefixados e seguir a velha brincadeira“boca de forno; forno; o que o mestre mandar; faremos todos; e se não ir; tomaremos um bolo!” Então, saem todos correndo para cumprir o mandado, caso não consigam, levam uma palmatória na mão!

Pelos últimos dados da Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima), nos últimos 12 meses encerrados em julho de 2016, o setor de fundos captou R$ 34,1 bilhões, o equivalente a 1,19% do patrimônio total, de R$ 3,2 trilhões. Os Fundos Multimercados em particular acumulam neste ano, até 29 de julho de 2016, saques líquidos de R$ 2,9 bilhões, depois de em 2015 ter registrado saídas de R$ 16,1 bilhões.

Os multimercados têm um viés. Podem investir em mercados de bolsa, juros e, nos momentos de queda da Selic, na média, a maioria tem posição direcional.

Como o ciclo de afrouxamento monetário torna o custo de financiamento para as empresas menor, já que as taxas de juros caem, as ações tendem a subir nesses momentos, os ativos são inversamente correlacionados. As posições também costumam ser mais longas. Já no ciclo de alta da taxa de juros, a posição prefixada acaba sofrendo.

Com base em dados da provedora Morningstar, é possível filtrar o desempenho dos multimercados nos diferentes ciclos monetários.

  1. nos processos de afrouxamento, a quantidade de portfólios que supera o desempenho do CDI é significativamente maior: entre 79% a 88% das carteiras avaliadas;
  2. quando há ciclos de alta de juro, a parcela dos que extraem retornos acima do referencial varia de 27% a 59%.

Quando há tendência de queda da Selic, mais gente se dá bem porque o Tesouro Nacional protege “quem faz tudo que seu mestre mandar”. Ele aproveita para ofertar mais títulos prefixados longos. Daí, quando os juros caem, conforme previamente anunciado pelo BCB, todo o mundo — exceto os párias — ganha sem grande risco.

Já o resultado é mais difícil quando o ambiente é de alta de juros porque os gestores se posicionam no CDI para se proteger, não costumam ficar “vendidos”, i.é, apostando na alta do juro com títulos prefixados. O problema é que, nessas situações, as taxas de administração do varejo — não do Private Banking — acabam corroendo os ganhos da estratégia mais conservadora.

Mas sempre há outros ativos que os gestores poderiam aproveitar. Há, por exemplo, ciclos de alta em que o dólar é protagonista, como no atual em que a moeda ganha 63,8% em relação ao real. De fato, muitos gestores ganharam com essa posição desde o ano passado quando retornou a Velha Matriz Neoliberal.

O grande desafio é justamente:

  1. não ser direcional, i.é, seguindo apenas a tendência determinada por “comportamento de manada”, conduzida pelo líder, e
  2. tentar ganhar com estratégias de volatilidade em opções de ações, Ibovespa e dólar ou em ativos no exterior.

Em geral, o mercado brasileiro fica alocado em juro nominal, justamente pelo fato de a Selic ser estruturalmente alta por volatilidade da taxa de câmbio e da taxa de inflação, que justificam a dificuldade de levar a inflação para baixo e eliminar o risco de “eutanásia do rentista”. Essa necessária postura de priorizar a proteção da riqueza financeira, para evitar fuga de capitais e/ou dolarização, marca os períodos mais adversos para a economia.

Em geral, os gestores antecipam mais rapidamente os ciclos de aperto monetário. Eles são mais conservadores nesses processos, optando todos por pós-fixados em % de CDI.

Usando os mesmos períodos de expansão ou afrouxamento monetário observados:

  1. nos ciclos de alta os investidores antecipam o aumento de juros em 4,8 meses em média;
  2. já na ponta inversa, essa antecipação é de 2,5 meses.

E ainda tem profissional com a cara-de-pau de reclamar da falta de clareza na comunicação do BCB! Diz que “ela faz com que O Mercado fique mais inseguro e, consequentemente, não consiga projetar a expectativa para inflação e taxas de juros de maneira mais assertiva”!

Ora, uma característica de O Mercado é desejar ficar com posição mais pré do que pós, pois ganhará mais. Os especuladores querem crer que “o brasileiro [quem é, hein?] é crédulo, pois acredita na fantasia de melhora da situação no futuro pós-golpe, achando que as coisas estarão resolvidas e será possível baixar os juros no longo prazo.”

O crédulo (ou crente) tem esperança de que o novo BCB, comandado por Ilan Goldfajn [pressionado para deixar de ser dovish por O Mercado], tenha “uma interlocução mais transparente com O Mercado”, como sinalizado no documento divulgado após a reunião do Comitê de Política Monetária (Copom) de julho de 2016 e depois na ata do encontro.

Quando há mais clareza na tendência, de alta ou de baixa, “o gestor consegue montar posições mais estruturais”. Afinal, “2 neurônio”, tipo Tico-e-Teco, só entende alternativas binárias: 0 ou 1, preto-ou-branco. Do contrário, com o aumento da volatilidade, com muitas variáveis econômicas que afetam o momento do investimento, gira-se muito a carteira e a performance é normalmente pior.

Com taxas muito baixas no mundo todo, desde 2008, os multimercados passaram a aplicar fortemente em juros no Brasil, pois 14,15% aa de cá supera até mesmo o 9,1% da Turquia pós-golpe de lá. Em algum aguardado (e avisado) momento, até pelo fluxo externo, a expectativa é que os juros reais convirjam para níveis menores. Depois que os ricaços tiverem enchido as burras

Esta é uma antiga forma popular de dizer que está guardando valores ou dinheiro. Ainda é utilizada em certas regiões e interior do país. Significa que o sujeito está ficando rico. “Burra” ou “burras” é outro nome para arca ou cofre usados para guardar objetos de valor e dinheiro. Talvez seja uma referência ao antigo comércio de caixeiros-viajantes com tropas de mulas.

Quando os preços já estão em níveis muito estressados fica difícil até ficar na posição mais pessimista — “short“, no jargão do mercado, i.é, preferência para ficar no curtíssimo pronto para uma imediata reação frente a qualquer fato ou boato.

Nos últimos dois anos, quando os conspiradores começaram a arquitetar o golpe de Estado contra a vitória eleitoral do PT e as investigações da Lava-Jato sobre o PMDB, PP e PSDB, é que começou a se ver uma maior diversificação na alocação dos multimercados, com muitos gestores aplicando em moedas mundo afora, em commodities e em índices de bolsas estrangeiras.

Prócer de O Mercado comenta: “O índice de acerto não foi tão vencedor assim, mas houve algum trade bom comparativamente ao mercado local.”

Esse jargão de O Mercado em inglishi (ou tucanês) não aparenta ser mais sofisticado do que dizer que ele está “enchendo as burras”?

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