Billions X 7 Bilhões de Reais ou Wall Street versus Bovespa

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Estou assistindo uma nova série de TV: Billions. Em sua primeira temporada, ela tem como protagonista um bilionário que herdou sua fortuna em Wall Street através de jogadas ilegais com ações a partir da morte de seus sócios no ataque terrorista à Nova York em 2001. Esta série do Netflix foi criada por Andrew Ross Sorkin, roteirista do excelente documentário Too Bil To Fail, Brian Koppelman e David Levien.

O fio-condutor é a investigação do Procurador Geral dos EUA, Chuck Rhoades, sobre Bobby Axelrod, o bilionário em causa. O elenco é estrelado por conhecidos atores de outras séries e de cinema de tela grande. Com 12 episódios, a primeira temporada ganhou excelentes notas pela mídia especializada.

Quando assistimos as manipulações da Bolsa de Valores e do Mercado Futuro de Opções, na Economia de Mercado de Capitais norte-americana, vemos que até “somos felizes” nesta pobre Economia de Endividamento brasileira. Imagine se aqui reinasse a renda variável e não a renda fixa com risco soberano, ou seja, fundos com títulos de dívida pública pós-fixados.

Com a ação discricionária do COPOM do Banco Central do Brasil e a prioridade total ao “ajuste fiscal” já há uma absurda transferência de potencial renda do capital produtivo (e retirada de empregos dos trabalhadores) e de efetiva carga tributária em favor do pagamento da renda do capital financeiro

Aqui há mais o risco de variações da taxa de juros e marcação-a-mercado (MtM) do que o risco de mercado com manipulações acionárias, simplesmente, porque o mercado de ações é muito diminuto. Compare o poder de investigação (e prisão) da CVM daqui com a de lá, “a da Matriz”…

Reproduzo abaixo o estudo de um caso de lá e comparo, em seguida, com os casos de manobras financeiras daqui.

Andrew Bary (WSJ, 04/10/16) informa que poucas pessoas geraram mais ganhos aos investidores ao longo dos últimos 30 anos do que John Malone. Ele transformou um pequeno grupo de sistemas de TV a cabo, originalmente formado nos anos 70, na Tele-Communications Inc. e, em 1999, vendeu a empresa para a operadora americana de telefonia AT&T por US$ 48 bilhões.

Com um punhado de antigos ativos da TCI, o bilionário americano, por meio de frequentes manobras financeiras, acabou construindo um outro império de mídia e cabo, a Liberty Media. Ao lado de Greg Maffei, diretor-presidente da Liberty desde 2005, ele continua esse trabalho.

Os investidores vêm sendo bem recompensados ao longo dessa trajetória. Nos últimos dez anos, o retorno dos investimentos de Malone superou o da Berkshire Hathaway, de Warren Buffett. Um detentor de ações da Liberty Media original em 2004, antes de seus ativos serem divididos entre as operações nos EUA e outros países, teria tido ganhos anualizados de 13% em comparação com 7,5% da Berkshire e 7,7% do índice Standard & Poor’s 500, segundo Christopher Marangi, diretor de investimentos da firma americana Gamco Investors.

E, apesar desses polpudos retornos, ainda há espaço para mais crescimento.

As empresas e ativos da Liberty estão distribuídos entre cinco principais guarda-chuvas corporativos: Liberty Media, Liberty Broadband, Liberty TripAdvisor Holdings, Liberty Interactive e Liberty Global. Dentro desse grupo estão nove ações, incluindo sete “tracking stocks”, ações cujo dividendo segue o desempenho de uma certa subsidiária. A complexa estrutura pode barrar alguns investidores, mas os que dedicaram tempo para entendê-la a consideram atrativa.

“A fórmula mágica de Malone começa com boas empresas que estão no centro da sua principal área de atuação, aí, ele instala o time de gestores certo para melhorar o desempenho dessas companhias de forma apropriada”. Os fundos de Mario Gabelli, fundador da Gamco, possuem uma carteira com empresas da Liberty. “Uma das nossas regras de ouro para investir em mídia e TV a cabo é estar do mesmo lado da mesa que John Malone e de aliar os nossos interesses aos dele”, diz.

Aos 75 anos, Malone continua sendo o motor de propulsão da Liberty — e continua famoso por sua aversão a pagar impostos. A Liberty é conhecida por transferir ativos por meio de transações que minimizam a carga tributária, incluindo desmembramentos, “tracking stocks” e outras manobras financeiras.

“Nenhum outro executivo nos Estados Unidos domina os meandros do código tributário com a mesma profundidade que Malone”, diz o especialista em impostos Robert Willens. “Ficamos constantemente pasmos com as estruturas que ele e seus assessores elaboram para reorganizar suas amplas holdings, sempre sem consequências tributárias, da forma mais vantajosa.”

Em uma recente entrevista exclusiva, Greg Maffei, diretor-presidente dos negócios da Liberty nos EUA por mais de dez anos, disse que a missão do grupo é simples: “Estamos tentando criar valor para os nossos acionistas”.

Maffei, de 56 anos, e Malone veem o mundo de forma parecida e operam um pouco como Buffett e seu sócio de longa data na Berkshire, Charlie Munger. As duas duplas se concentram em estratégia, aquisições e alocação de capital, deixando a gestão do dia a dia das várias empresas do conglomerado com outras pessoas. “Nós nos beneficiamos da nossa habilidade de sermos acionistas de longo prazo e com frequência controladores, além da nossa experiência e conhecimento do setor”, disse Maffei.

Mas, ao contrário de Buffett, que já disse que o tempo de um investimento da Berkshire é “para sempre”, Malone e Maffei estão dispostos a vender um ativo caso o preço oferecido seja o que consideram correto. Eles orquestraram a venda da operadora de TV por satélite DirecTV, da qual a Liberty era controladora, para a AT&T em 2015, em um momento oportuno. Ao longo do tempo, a Liberty fez um trabalho extraordinário na alocação de capital, priorizando a recompra de ações em vez de dividendos. Isso reflete em parte a aversão de Malone aos impostos. O empresário, arredio à imprensa, não estava disponível para uma entrevista.

O império de Malone na Liberty compreende empresas com um valor de mercado conjunto de US$ 80 bilhões. Sua participação pessoal nelas está avaliada em torno de US$ 4 bilhões. Malone é o presidente do conselho de quatro das cinco empresas da Liberty. A Liberty TripAdvisor, de viagens, é a exceção. Ele detém controle efetivo sobre as empresas por meio de poucas ações que dão um “superdireito” de voto (ações de classe B), apesar de sua participação geralmente se manter entre 3% e 9%.

A estrutura de controle de Malone pode não ser um grande exemplo de governança corporativa — ações com “superdireito” de voto tiram esse direito dos acionistas não controladores — mas poucos investidores se queixam. Acordos semelhantes estão em vigor em várias empresas de mídia de controle familiar, como a CBS, Viacom, New York Times e a News Corp, holding que controla o The Wall Street Journal e Barron’s.

A razão de muitas das maquinações financeiras é evitar impostos sobre ativos que possuem há muito tempo e cujo valor disparou, admite Maffei.

As apostas da Liberty geralmente acabaram se mostrando um bom investimento. Durante a crise financeira de 2008-2009, ela ficou com 40% da empresa de rádio via satélite Sirius XM Holdings, hoje avaliada em US$ 13 bilhões, em troca de um empréstimo de US$ 530 milhões. E a Liberty comprou 27% da empresa de comunicaçòes Charter de um grupo de investidores institucionais em 2013, sendo que, desde então, o valor da sua participação quase triplicou.

Entre outras empresas que se destacam do conglomerado, está a Liberty Global, que tem operações de TV a cabo na Europa Ocidental. Cerca de 37% de seu faturamento vem da Grã Bretanha, e o resto se divide entre Alemanha, Holanda e Bélgica.

Há também a Liberty Media, que fechou recentemente a compra da Fórmula 1 por US$ 8 bilhões, algo bem recebido por Wall Street. A transação teve todas as características de Malone: complicada, alavancada e com benefícios como baixa carga de impostos e pouca exigência de capital. Maffei a considera “um grande negócio”, com o qual podem explorar oportunidades como patrocínio e direitos de transmissão. A compra, porém, foi cara e os lucros da Fórmula 1 não mudaram muito nos últimos anos.”

Aline Cury Zampieri (Valor, 05/10/16) informa que, depois de colocar R$ 17,2 bilhões na Bovespa até julho de 2016 (pré-golpe), o investidor estrangeiro retirou recursos do mercado de ações em agosto e setembro (pós-golpe). A despeito da pausa para realizações, gestores “enganadores-de-trouxas” ainda dizem que “a tendência é positiva para os fluxos e para o Ibovespa até o final do ano”!

Devido à especulação política, o índice acionário ainda sobe 36,5% em moeda local e 65,5% em dólares em 2016.

As retiradas somaram R$ 2,2 bilhões em agosto e R$ 1,9 bilhão em setembro, reduzindo o saldo positivo no ano para R$ 13 bilhões.

Os “enganadores-de-trouxas” comentam, levianamente: “Os Mercados viram Hillary Clinton perder terreno para Donald Trump na corrida presidencial americana. Além disso, voltou a crescer a preocupação com uma alta de juros pelo Fed (Federal Reserve, BC dos EUA). Esses fatores causaram um movimento de venda temporário de ativos de risco, que também teve impacto no Brasil”.🙂

O movimento também mostrou uma realização de lucros, em que os investidores vende ações para embolsar os ganhos recentes, após o golpe contra a presidente Dilma Rousseff. No dia do golpe, o último do mês de agosto, houve retirada de R$ 558 milhões.

Um “enganador-de-trouxas” classifica as retiradas mais como uma pausa. Segundo ele, os ativos ficaram “de lado” em agosto – o Ibovespa subiu só 1% em razão de várias incertezas. Entre elas, “a capacidade do governo Michel Temer de aprovar as reformas necessárias para recolocar a economia nos trilhos”.  :)  :)

Outro “enganador-de-trouxas” diz que “continua a esperar uma performance das ações brasileiras melhor que a de outros emergentes, mas não com o vigor dos últimos meses. Depois do rali no ano, as ações não estão mais baratas e ganhos extras requerem crescimento maior dos lucros.”

O “enganador-de-trouxas” segue engatilhando um “overweight” (acima da média do mercado) em Brasil.😀

O “enganador-de-trouxas” diz que, nas apresentações que fez no exterior, “sentiu seus clientes também positivos em relação ao país”.🙂🙂🙂

De todo modo, para ele a precificação das ações não está “super atraente”. A expectativa para a bolsa se baseia na estimativa de crescimento de lucros das empresas para os próximos dois anos. A relação preço/lucro (P/L), que mede o tempo para, em tese, reaver o capital investido, projetada para 2017 está em 13 vezes, ante média histórica de 10 vezes.

Mas as estimativas de consenso do mercado projetam crescimento de 20% nos lucros das empresas tanto em 2017 quanto em 2018, o que significa que há espaço para alguma valorização. Elevação de lucros com a Grande Depressão Brasileira?!!!

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Para ver que titica é a Bolsa de Valores brasileira, leia a reportagem de Aline Cury Zampieri (Valor, 03/10/16). Dada sua pequena dimensão, é manipulável à vontade por qualquer grande investidor estrangeiro!

O perfil dos investidores que negociam no mercado de ações brasileiro mudou nos últimos anos, mas isso não se refletiu em uma melhora de liquidez para centenas de papéis, que continuam esquecidos pelos aplicadores.

  • A participação de pessoas físicas no volume negociado na Bovespa atingiu a máxima de 30,5% em 2009. Atualmente, essa participação está em 16,8%.
  • O investidor estrangeiro ocupou esse espaço e responde por 52,9% dos negócios no mercado local, ante 34,2% no mesmo período de comparação.

o volume financeiro médio negociado diariamente cresceu 33% desde 2009, para R$ 7 bilhões atualmente. No entanto, esse dinheiro continua concentrado em papéis de maior liquidez.

Um levantamento feito pela Economática a pedido do Valor mostra que apenas 179 ações têm presença em 100% dos pregões da Bovespa, ou cerca de 30% de um total de 604. Esse percentual tem se mantido, com poucas variações, desde 2009.

A diminuição da presença da pessoa física no mercado brasileiro restringe a dispersão de liquidez. As pessoas físicas e os investidores institucionais locais são os que mais investem em empresas menores e mais conhecidas do público doméstico.

No acumulado de 2012 a 2016, houve saída líquida de R$ 38 bilhões de pessoas físicas. Os investidores locais, como gestoras, retiraram mais R$ 66 bilhões.

Em períodos melhores para a Bovespa, o número de ações com 100% de presença nos pregões saltou de 80 papéis em 2002 para 175 em 2009. O ano de 2007 foi conhecido como o período do “boom” de ofertas iniciais de ações, com 64 novatas.

“A liquidez só vai se resolver quando as condições econômicas melhorarem, o volume da bolsa crescer e houver mais interessados além dos hedge funds“, diz Reginaldo Alexandre, presidente da Associação dos Analistas e Profissionais de Investimento do Mercado de Capitais (Apimec) e sócio da Proxycon. Ele afirma que os investidores profissionais, como fundos, têm preferência por liquidez, o que acaba concentrando o giro em menos papéis.

“Quando a empresa não oferece o volume, o interesse cai.” Ele também comenta que, em momentos de crise como o atual, as casas de análise reduzem a cobertura de ações. “O processo de análise tem muito a ver com demanda”, afirma.

A melhora da economia será essencial para aumentar o volume girado com as companhias esquecidas, mas outros pontos precisam ser corrigidos. Uma delas, diz Michael Viriato, coordenador do laboratório de finanças do Insper, é a queda dos juros. “A bolsa compete com uma remuneração de 14% ao ano praticamente sem risco”, afirma.

Mas ele também diz acreditar que as empresas e a própria BM&FBovespa precisam trabalhar para aumentar a exposição das ações menores. “As empresas precisam fazer um trabalho melhor de governança corporativa e publicidade.” Muitas companhias que lançaram ações em bolsa não cuidaram de seus papéis. Não possuem uma área de relações com investidores estruturadas nem fazem reuniões com os acionistas.

Minha ex-aluna (se não me engano), Cristiana Pereira, diretora comercial e de desenvolvimento de empresas da BM&FBovespa, diz que muitas companhias com baixo “free float” (fatia de ações em circulação) abriram capital há muito tempo e usam pouco o mercado. Em 2010, a bolsa criou uma área dedicada a desenvolver esse mercado, com foco em empresas com potencial ou interesse de desenvolvimento. Mas ela diz que, por enquanto, o trabalho tem sido mais reativo, com atendimento a empresas que procuram a bolsa.

Uma das saídas para as empresas ampliarem a liquidez, diz minha ex-aluna, é “a contratação de um formador de mercado [market-maker], que faz o trabalho de colocar a companhia em contato com os potenciais investidores”. Segundo ela, mais de cem companhias adotam o instrumento atualmente.

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