Neofisherianismo: Vai Entender… Tanta Sandice!

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Eduardo Loyo é economista-chefe do Banco BTG Pactual e diretor do Centro de Debate de Políticas Públicas (CDPP). Ele aproveita a oportunidade do Debate Monetário entre Economistas Ortodoxos, nas páginas de um jornal econômico, para demonstrar todo o seu saber. Entra na polêmica entre economistas ortodoxos com o artigo “Neofisherianismo: vai entender” (03/02/2017).

Trazida à baila no Brasil por André Lara Resende (Valor, 13/01/17), a “teoria neofisheriana” suscitou enorme perplexidade:

  • primeiro, pela alegação de que apertos monetários elevam ao invés de reduzir a inflação;
  • além disso, por serem proponentes dessa tese economistas que, no ferramental, são estritamente ortodoxos.

Loyo se faz duas questões:

  1. Em que bifurcação terão neofisherianismo e ortodoxia divergido, para chegar a conclusões opostas?
  2. Voltando os olhos das conclusões para suas hipóteses originárias, o que, na raiz, distingue o neofisheriano do ortodoxo?

“Sem entender isso direito, fica difícil avaliar os méritos de cada lado no debate. É um esforço extra nesse sentido, enfrentando as tecnicalidades indispensáveis, que propomos fazer aqui. Não é exatamente trivial – percebê-lo, porém, faz parte da mensagem”. Nós, meros leigos, nos dobramos frente à sumidade e, humildemente, nos esforçaremos

A apresentação usual do neofisherianismo parte da equação de Fisher (eq/F), que relaciona o juro nominal (R) ao juro real (r) e à inflação ( π ): R = r + π . Sem mais, ela não passa de um reordenamento algébrico da definição do juro real, ou seja, a distância entre juro nominal e inflação. Verdade por definição…

O neofisherianismo e a ortodoxia monetária compartilham os seguintes postulados:

  1. o juro real de equilíbrio depende de traços comportamentais e tecnológicos da economia e
  2. a política monetária tem sobre ele influência apenas passageira.

Curiosamente, nesse passo, ambas correntes não percebem que se aceitam que o juro real é determinado ex-post pelo nível de preços e se este é determinado apenas no “lado real” da economia, a elevação do nível de preços, isto é, a taxa de inflação, não teria causas monetárias!

Economistas heterodoxos apontam causas não-monetárias para a inflação: custos, inércia, antecipação da expectativa de aceleração, etc. Invertem o monetarismo e/ou a equação de Fisher representativa da Teoria Quantitativa da Moeda: PY => MV, considerando a renda (Y) dada e a velocidade de circulação da moeda (V) estável (ou não influenciada pela volatilidade da taxa de juro), o nível de preços (P) que determinaria a oferta de moeda (M) necessária para o validar.

Aos economistas ortodoxos incomoda a conclusão iconoclasta de que “juro nominal R mais alto levará, cedo ou tarde, a inflação π mais alta”. Novamente, usam aquele velho truque de modelagem convencional: transformar uma identidade contábil, verdadeira por definição, em uma função causal, colocando hipóteses ad hoc casuísticas. O juro nominal (R) determina a inflação ( π ), se o juro real (r) é determinado de maneira exógena por “fatores reais ou comportamentais”: R => r + π .

Uma saída para esse enrosco ortodoxo é colocar dinamismo na equação estática: juro nominal mais alto torna o juro real temporariamente mais alto, que deprime o nível de atividade, que, por sua vez, pressiona para baixo a inflação. E juro real maior, por um tempo, abre espaço na eq/F para que juro nominal maior possa vir acompanhado de inflação menor. Em outras palavras, no curto prazo, vale um Grande Depressão para derrubar a inflação, mas, no longo prazo, abaixar a taxa de juro sinaliza que a batalha foi vencida e que todos podem se acomodar ao novo nível de inflação, abaixando seus preços! Uma realidade virtual cria um mundo real presencial… Genius!

Loyo reconhece o acerto da dedução lógica heterodoxa, mas não a aceita porque ela atinge os dogmas da ortodoxia e afeta sua fé cega.  “A segunda escapatória instintiva lembra que correlação não é causalidade: juro nominal alto pode andar junto com inflação alta, como manda a eq/F, mas isso não quer dizer que o juro determine a inflação. Dito nesses termos, fica parecendo que o juro nominal é, pelo contrário, o polo passivo na eq/F, equação que só entraria em campo com a inflação já fixada em algum outro plano, para estipular o juro nominal condizente com ela e com o juro real demandado por investidores. Mas essa visão é incongruente com a premissa, que permeia toda a ortodoxia moderna, de que o juro nominal é o ‘instrumento’ de política monetária, discricionariamente calibrado pelo BC a cada momento (só não podendo cair muito abaixo de zero), calibragem esta cuja finalidade precípua não é outra senão manipular a trajetória da inflação”.

Sob o risco de ser excomungado, ele tem de dar uma resposta negativa à pergunta retórica: “Pode a profissão ter insistido todo esse tempo no autoengano de que – em teoria pelo menos – aperto monetário reduz a inflação, tendo debaixo do nariz uma equação que dita o contrário?”

A ortodoxia monetária, embora entendendo que o BC controla ao seu bel prazer o juro nominal curto a cada momento, não admite que o faça sistematicamente à revelia dos dados econômicos, em particular, da inflação. Em economês, os BCs não podem se dar ao luxo de manipular o juro curto de forma totalmente “exógena”: precisam seguir, exceto por desvios ocasionais, certos padrões de reação à inflação.

Pelo Princípio de Taylor, a reação da Autoridade Monetária a um aumento da inflação tem de ser, em regra, um aumento ainda maior do juro nominal e, vice-versa, uma queda da inflação leva a uma queda ainda maior do juro nominal – e não esta àquela. Sem seguir esta regra comportamental, a punição será uma inflação completamente fora do controle da política monetária. Fica aberto o caminho para “profecias autorrealizáveis”, em que a inflação pode ser ora muito alta só por se esperar que seja assim, ora baixa apenas porque essa é a crença, e nenhum desses resultados está ancorado pela política monetária.

Em palavras tautológicas, Loyo utiliza-se de uma expressão que, embora aparentemente use termos diferentes, repete os mesmos conceitos ou ideias já emitidos, sem aclarar ou aprofundar o entendimento. “Não se trata de saber o quanto o juro sobe, mas de saber quanto sobe o juro praticado pelo BC diante de cada taxa de inflação. Esse critério de medição, atentando que a política monetária ao mesmo tempo afeta de alguma maneira a inflação, mas, em contrapartida, é afetada por ela de acordo com a função de reação do BC, cuida de separar o componente do movimento do juro que é uma genuína mudança de atitude da Autoridade Monetária, do que é o efeito indireto adicional que essa mudança de atitude tem sobre o juro como reflexo automático de seu efeito sobre a inflação”.

Em suma, para Loyo, a correlação positiva que a Equação de Fisher impõe entre inflação e juro nominal se reconcilia com o efeito desinflacionário canonicamente atribuído a apertos monetários mediante duas considerações:

  • primeiro, na abordagem ortodoxa, a política monetária só é funcional se o BC satisfizer ao Princípio de Taylor;
  • segundo, estando presente um padrão sistemático de reação do juro à inflação, aperto monetário não deve ser identificado com elevação pura e simples do juro nominal, mas sim com elevação do juro que seria praticado diante de cada nível hipotético da inflação, isto é, par-e-passo, tentativa-e-erro, uma prática e não uma teoria dogmática…

Esse aperto de política monetária, viabilizado politicamente apesar de uma Grande Depressão, conduz a inflação mais baixa (como se espera), e a juro nominal igualmente mais baixo como, dada a inflação menor, requer a Equação de Fisher. Mas o juro nominal só terá caído porque a inflação também terá caído, graças à postura monetária mais rigorosa que o BC passou antes a adotar. Simples assim: mantém-se os dogmas ortodoxos, salvam-se os rentistas da eutanásia, e danem-se os desempregados!

O neofisherianismo se interessa mais por circunstâncias em que possa presumir que o Princípio de Taylor, seja ele, em geral, plausível ou não, é desrespeitado, de modo a conciliar seus critérios alternativos de seleção de equilíbrio com a razoável estabilidade da inflação observada mundo afora. Em outras palavras, pouco se importa com a chamada Teoria Fiscal do Nível de Preços (TFNP). Não mistura alhos com bugalhos!

O leitor – se é que conseguiu chegar até o final do artigo de jornal recheado de equações desnecessárias, mas apresentadas como uma pretensa demonstração de virtuosismo – fica extenuado pelas dispensáveis tecnicalidades. Mas Loyo acha que “não há outra forma de mostrar que são questões de altíssima indagação teórica como essas que estão no âmago da heresia neofisheriana: a razoabilidade ou não do Princípio de Taylor em diferentes circunstâncias e, em modelagens que se caracterizam por múltiplos equilíbrios associados a profecias autorrealizáveis, controvérsias tão herméticas (mesmo para economistas profissionais) quanto as que cercam a inevitável adoção de um ‘critério de seleção de equilíbrio’. Não se trata, ao contrário do que fazem crer algumas explicações enganosamente acessíveis, da aplicação direta de algo tão simples quanto a equação de Fisher.

Essa equação, aliás, é dogma comum ao neofisheriano e ao ortodoxo. A despeito das primeiras aparências, ela não impõe a conclusão inusual de que apertos monetários, adequadamente definidos como juros nominais mais altos para cada patamar de inflação, são inflacionários.

A equação é, inclusive, pressuposto central na estrutura da qual a teoria monetária ortodoxa extrai o resultado paradigmático, referendado por metodologias de sucessivas gerações, de que apertos monetários – a não ser em circunstâncias muito, muito especiais – reduzem a inflação à custa de um elevadíssimo desemprego, falências e outras perdas sociais!

Loyo conclui seu artigo de fé dogmática clamando aos céus que “por mais engenhoso e intelectualmente estimulante que possa ser enquanto linha de pesquisa acadêmica, por mais precoce que seja sua popularidade em certas regiões da blogosfera, e por mais tentadora que soe, no Brasil de hoje, sua promessa de obter da redução rápida dos juros impulso de curto prazo à atividade econômica e ajuda na convergência da inflação, o neofisherianismo ainda é exploratório e marginal demais no corpo da Ciência Econômica para avalizar o mergulho numa política monetária experimental, norteada pela total contraversão do senso comum”.

Enfim, caso Marina Silva seja eleita e seu consultor, entre outros neoliberais, André Lara Resende seja nomeado o presidente do Banco Central do Brasil, será um “Deus me acuda” lá no Banco BTG Pactual por causa do experimentalismo dissidente da ortodoxia conservadora prometido por ele!

Leia mais:

A Imaginação Econômica de Irving Fisher: Teoria da Dívida Real

Obs.: o jornal Valor não lista nenhum economista desenvolvimentista que escreveu a respeito, mesmo que tenha alguns poucos — Luiz Gonzaga Belluzzo e Luciano Coutinho — entre seus colunistas. Aliás, só para se justificar que oferece ao leitor “pluralismo teórico-ideológico”. “O Debate” não é plural sem contrapontos mais radicais.

2 thoughts on “Neofisherianismo: Vai Entender… Tanta Sandice!

  1. Caro professor Fernando,

    Sou sua grande admiradora .Parabéns pelo incrível trabalho na internet.
    Gostaria de lhe pedir um favor : sempre estudei em escola pública e fui muito pobre e em conseqüência, tive uma formação deficitária. Desejo ler os clássicos de humanas e alguns de economia , assunto pelo qual sou apaixonada, contudo , já tenho 40 anos, trabalho, tenho que estudar pra me manter atualizada no ofício e infelizmente, o tempo não é suficiente para nossos desejos e aspirações .
    Quais seriam suas sugestões essenciais e indispensáveis dentro desse contexto limitado de tempo ?
    Desde já agradeço a atenção e a gentileza.
    Carolina

    1. Prezada Carolina,
      desculpe-me a demora em responder, mas estive viajando durante a semana passada.

      De imediato, citarei três livros inesquecíveis para mim:
      1. https://fernandonogueiracosta.wordpress.com/2010/01/30/armas-germes-e-aco-os-destinos-das-sociedades-humanas/

      2. https://fernandonogueiracosta.wordpress.com/2015/02/13/a-virada-o-nascimento-do-mundo-moderno/

      3. https://fernandonogueiracosta.wordpress.com/2015/01/27/uma-nova-historia-do-poder-comerciante-guerreiro-sabio/
      https://fernandonogueiracosta.wordpress.com/2015/02/02/entendendo-o-poder/
      https://fernandonogueiracosta.wordpress.com/2015/01/28/eternas-castas/
      https://fernandonogueiracosta.wordpress.com/2015/01/29/logicas-de-acoes-das-castas/
      https://fernandonogueiracosta.wordpress.com/2015/01/31/lutas-de-castas-nas-torres-de-marfim/
      https://fernandonogueiracosta.wordpress.com/2015/02/01/breve-historia-do-poder-das-castas-de-comerciantes-guerreiros-e-sabios/
      https://fernandonogueiracosta.wordpress.com/2015/04/22/estado-de-bem-estar-social-acordo-entre-castas/
      https://fernandonogueiracosta.wordpress.com/2015/04/23/alianca-entre-castas-de-sabios-artesaos-e-comerciantes/

      Acho que, lendo esses 3 livros, aprecia-se o “sabor do saber”. E sempre vai querer ler mais!

      Se quiser novas sugestões, fique à vontade para me consultar. De janeiro até o início de abril, toda a manhã estarei postando uma resenha de um livro clássico da historiografia brasileira. Leia-as e depois escolha o livro cujo tema você desejar se aprofundar.
      Abraço

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