Reservas Cambiais Excessivas

Ribamar Oliveira (Valor, 21/03/17) divulgou um estudo realizado pela Instituição Fiscal Independente (IFI), informando que as reservas internacionais do Brasil estão acima do nível recomendado puramente por precaução, qualquer que seja a métrica que possa ser utilizada. Dito de outra forma, há um excesso que pode ser vendido. A IFI é um órgão do Senado, destinado a acompanhar a economia.

A instituição estimou que se fossem vendidos US$ 60 bilhões, proposta considerada conservadora, haveria uma redução do custo de carregamento das reservas equivalente 0,23% do PIB, algo em torno de R$ 15 bilhões. O estudo da IFI adverte, no entanto, que a venda das reservas, caso o governo decida realizá-la, precisa ser feita com cautela e de forma gradual, pois a medida poderá afetar o mercado de câmbio, provocando uma valorização adicional do real, com repercussões negativas para as exportações do país.

Adverte também que os recursos obtidos com a venda das reservas devem ser usados apenas para reduzir o endividamento público e não para fazer investimentos ou gastos correntes, como estão defendendo alguns economistas. Neste caso, haveria piora da dívida líquida e impacto negativo sobre o resultado primário das contas públicas.

[FNC: nota-se aí a cegueira ideológica da subcasta dos mercadores-financistas: ao privilegiarem, acima de qualquer coisa, a solvência governamental, não se dão conta da importância de expandir a capacidade produtiva e gerar empregos como um meio de adicionar valor que elevaria a arrecadação fiscal. A miopia deles só enxerga de perto (curto prazo) e não de longe (em longo prazo)…]

“A dívida líquida do setor público subiria e a preocupação com a trajetória da dívida bruta do governo geral (DBGG) seria ainda maior, pois seria passada a mensagem de que os ativos não servem para abater a dívida, mas, sim, financiar gastos”, diz o estudo. “Enfim, a venda de reservas somente beneficiaria a economia se destinada à redução da dívida pública. A queda do endividamento, por sua vez, contribuiria para a redução dos juros reais, o que tenderia a impulsionar os investimentos privados e, em última análise, o crescimento econômico.”

Em seu estudo, a IFI analisou as reservas de acordo com vários critérios. Em termos de meses de importação, em relação à dívida externa de curto prazo e ao saldo em conta corrente e em relação aos meios de pagamento.

Atualmente, as reservas brasileiras equivalem a mais de 20 meses de importações, sendo o segundo maior nível entre 32 países analisados, ficando atrás apenas da China, ou seja, bem acima do que é recomendado, de até 12 meses.

As reservas devem ao menos se igualar à dívida externa de curto prazo de modo que haja garantia de recursos para quitar esse passivo, de acordo com outro critério analisado. O estudo estendeu esse critério, ao deduzir da dívida externa de curto prazo o saldo das transações correntes (regra chamada de Greespan-Guidotti). Em dezembro de 2016, as reservas correspondiam a 3,4 vezes o nível adequado, de acordo com o conceito utilizado pelo Banco Central, e a 2,5 vezes pelo conceito do Fundo Monetário Internacional (FMI).

A IFI utilizou ainda a métrica para as reservas sugerida pelo FMI, denominada Assessing Reserve Adequacy (ARA), que equivale à soma de quatro componentes. Essas variáveis são:

  1. exportações;
  2. meios de pagamentos ampliado (broadmoney);
  3. dívida externa de curto prazo; e
  4. outras obrigações, para capturar outros canais de potencial perda de capital, notadamente as aplicações em títulos e ações feita pelos investidores não residentes.

O FMI considera que reservas entre 100% e 150% da ARA são adequadas para fins precaucionais. Segundo o critério de 100% da ARA, o nível adequado de reservas do Brasil é de cerca de US$ 219 bilhões. Considerando-se reservas líquidas de swaps de US$ 338,8 bilhões, o excedente é de US$ 119 bilhões. Convertido em real, o valor corresponde a 8,9% da DBGG, diz o estudo.

A conclusão da IFI foi que “o Brasil parece deter reservas em montante superior ao recomendado por razões puramente precaucionais“. O estudo da IFI está assinado por Josué Alfredo Pellegrini, que é consultor Legislativo do Senado, cedido à instituição para compor sua equipe de analistas.

Pellegrini fez uma longa análise sobre o custo de carregamento das reservas. O custo é dado pela diferença entre a Selic (a taxa de juro básica da economia) e o rendimento das reservas, que permaneceu acima de 5% de 2006 a 2009. Em seguida, até 2012, oscilou entre 1% e 5%. “Desde então, tem-se mantido próxima de zero, na maior parte do tempo, no terreno negativo”, observa.

O custo acompanhou os ciclos de alta e de baixa da taxa Selic. Desde 2006, quando o país começou a acumular reservas, o custo ficou a maior parte do tempo entre 1% e 1,5% do Produto Interno Bruto (PIB). Mas no biênio 2015/16, avançou para mais de 2,5% do PIB.

As contas mudam, adverte o estudo, quando se considera também no cálculo a variação cambial. O rendimento das reservas sobe quando há desvalorização cambial e cai quando há valorização. Em 2016, esse custo chegou a 6,2% do PIB. Considerando uma série de parâmetros (crescimento do PIB, inflação, taxa de câmbio, taxa Selic, constantes do boletim Focus, editado pelo BC), o estudo prevê que o custo de carregamento cairá dos 6,2% do PIB em 2016 para 0,8% do PIB em 2018.

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