No País dos Juros Altos e da Falta de Vergonha

Cristiano Romero é editor-executivo do jornal Valor. Há um tempo atrás, reclamou que eu o classifiquei  como tucano em um simples post neste modesto blog pessoal. Hoje, imerso em sua já longa campanha antipetista, já não se incomoda com isso. Publicou artigo (Valor, 05/04/17) reproduzindo o ponto-de-vista de sábio economista-chefe da casta dos mercadores financistas. Como é seu hábito, abriu parêntesis para “dar um pau” na Nova Matriz Macroeconômica. Porém, continua sem conseguir provar como seus inventores obtiveram o preciso (e contraditório) efeito retardamento da bomba-relógio que teria explodido no próprio colo da Presidenta reeleita — e depois golpeada.

Afirma: “o desastre é recente, mas os responsáveis não devem ser esquecidos: o Palácio do Planalto estava sob o comando de Dilma Roussef (2011-2016); o Ministério da Fazenda era comandado pela tríade Guido Mantega, Nelson Barbosa e Arno Augustin; e o Banco Central, presidido por Alexandre Tombini, que, como funcionário de carreira, deveria ter gritado, mas optou por permanecer no cargo”.

Como um preço básico arbitrado pelo COPOM fosse destino a que estaríamos irremediavelmente submetidos, não se incomoda de afirmar o seguinte. “Entre todos os problemas que assolam a economia brasileira, o juro alto parece ser o mais insolúvel. Mesmo em períodos de bonança, como o do boom de commodities entre 2004 e 2010, o juro ficou bem acima dos padrões internacionais. A conclusão à que se chega quando se verificam as razões para essa chaga é uma só: existe um “pacto” perverso na sociedade brasileira que impede a solução dos conflitos que tornam o Brasil, há décadas, o campeão mundial dos juros”.

Apesar desse pacto da diretoria do Banco Central com a casta dos rentistas à qual também pertence, paradoxalmente, Romero defende o COPOM. Ele o considera um ser institucional onipotente e onisciente, praticamente sobrenatural, pois não seria responsável, ou mais adequadamente, culpado por suas decisões!

“É bom lembrar que o juro é um preço da economia, a consequência e não a causa dos males que nos afligem; um sintoma do conflito distributivo que caracteriza o país desde os primórdios. Não se trata, como muitos acreditam, de valor estabelecido de forma discricionária pelo Comitê de Política de Monetária (Copom) do Banco Central (BC), responsável pela definição da taxa básica de juros (Selic).

Num dado momento, o Copom pode até errar na calibragem da Selic. Mas, num ambiente de normalidade política e se o BC tiver autonomia, o erro será marginala taxa é dada pelos fundamentos da economia e deve ser condizente com a inflação na meta escolhida pelo governo. Na última vez em que achou que os juros são, sim, discricionários, o Palácio do Planalto atropelou a autonomia do BC, obrigando-o a baixar a Selic na marra e paralelamente fazendo intervenções nos preços de itens como petróleo e energia para baixar artificialmente a inflação, e produziu a mais longa recessão da história do Brasil.”

Ele parece mesmo acreditar na sobrenatural Hipótese do Mercado Eficiente. Depois de um overshooting, seja cambial, seja de juros, todos os preços básicos se submeteriam à ordem espontânea do livre-mercado, ancorando-se aos “fundamentos“. Quais? Microeconômicos, setoriais ou macroeconômicos? Como ocorreria este milagre do equilíbrio geral? Para crédulos, milagre não tem causa explicativa, basta ter fé que ele ocorre…

Cita “um pequeno mas oportuno estudo em que economistas do banco Credit Suisse, chefiados por Nilson Teixeira, mostram que a taxa natural de juros ou de equilíbrio — aquela que não deixa a inflação subir acima da meta — caiu em todo o mundo desde a década de 70 do século passado. No caso das economias avançadas, a taxa de juros natural real (descontada a inflação) recuou de uma média de 3,1% ao ano nos anos 70 para 0,4% na década atual.

Nos países emergentes, a taxa natural de juros também caiu. No período recente, o juro real médio diminuiu de 2,4% entre 2000 e 2004 para 1,3% em 2016. No Brasil, os juros recuaram, mas continuam sendo os mais altos do planeta (ver tabela acima).

Desde a adoção do regime de metas para inflação, em meados de 1999, o juro real ficou abaixo de 5,0% apenas em dois momentos: do terceiro trimestre de 2011 ao primeiro trimestre de 2013, quando houve redução forçada do juro nominal, mesmo com a inflação elevada; e do segundo trimestre de 2013 ao segundo de 2016, quando a inflação acelerou em decorrência do ciclo “discricionário” de afrouxamento monetário.”

No entanto, nem Nilson Teixeira, muito menos Cristiano Romero, reconhecem que o Processo Cumulativo, investigado por Knut Wicksell, descreve um sistema onde os movimentos no conjunto dos preços monetários não forçam necessariamente uma operação em direção ao equilíbrio.

Wicksell considerou a natureza desse Equilíbrio Monetárioindiferente – como fundamentalmente distinto do Equilíbrio dos Preços Relativos, cuja tendência ao equilíbrio estável é inerente. Uma vez perturbado, o Equilíbrio Monetário poderia ser restaurado, supõe, por meio de uma taxa de equilíbrio especial, a chamada Taxa de Juros Normal sobre empréstimos.

Sob a mais realística premissa de um Sistema Misto de Pagamento (a vista e a crédito), as variações nos preços monetários, como ligações entre o mercado monetário e o mercado de bens e serviços, a Autoridade Monetária tenta estabelecer essa taxa em processo experimental com tentativas e erros.

Um ciclo monetário seria causado pela discrepância entre a Taxa de Juros de Mercado e a Taxa de Juros Natural. Para eliminar essa causa de instabilidade no nível geral dos preços, as duas taxas teriam de se igualar. Entretanto, a taxa natural de juros não é fixa. Flutua conjuntamente com todas as causas reais de flutuações econômicas. Uma coincidência das duas taxas (a de mercado e a natural) é, portanto, pouco provável.

Wicksell coloca a responsabilidade desse ajustamento recaindo sobre os bancos. No entanto, não há como os bancos conhecer a Taxa Natural antes de fixarem suas próprias taxas de juros. Isto é impraticável, dado que “a Taxa de Juros Natural é hipotética, correspondendo àquela que equilibraria o sistema”. Na realidade, o nível corrente de preço dos bens, isto é, a taxa de inflação, fornece um indicador válido para concordância ou discordância das duas taxas.

O procedimento experimental deve ser simplesmente o seguinte: enquanto os preços permanecerem inalterados, a taxa de juros bancários deve permanecer no mesmo nível. Se os preços subirem, a taxa de juros deve ser elevada; se os preços caírem, a taxa de juros deve ser diminuída. A taxa de juros deve, assim, ser mantida neste novo nível até que outro movimento de preços exija nova mudança em um sentido ou em outro. Simples, não?

Porém, aplicando um modelo com equações para demanda agregada, curva de Phillips, produto potencial, crescimento potencial, taxa natural de juros e choque de juros, Nilson e sua equipe estimam que, em 2016, a taxa natural de juro real era 6,9%, ou seja, o Crédit Suisse dimensiona o hipotético! Materializa o idealizado mentalmente!

“A manutenção da taxa de juros real abaixo de 5,0% nesses períodos coincidiu com a permanência de uma inflação alta. Isso sugere que o juro real nesses momentos foi inferior ao juro real de equilíbrio compatível com os fundamentos (a taxa natural de juros). A taxa de juros real no segundo semestre aumentou, totalizando 6,9% no fim do ano, como consequência da redução da inflação acima do recuo da taxa nominal. Prevemos taxa de juros real de 4,5% no fim de 2017“.

Não é um chute elegante? Para os incautos poderia até convencer. Porém, agora no final de abril de 2017, a taxa de juros real já está neste nível previsto com tanta precisão para o fim do ano… rs rs rs 🙂

Mas o editor-executivo coloca como responsabilidade da sociedade brasileira algo que, absolutamente, ela não tem como assumir: o poder discricionário dos sábios tecnocratas do Banco Central.

A queda dos juros no Brasil é um desafio não da atual diretoria do BC, mas de toda a sociedade. Muita coisa terá que mudar para que os juros se tornem civilizados. Os obstáculos, observa Nilson, são da seguinte ordem:

1) a política monetária tem baixa eficácia graças à alta inércia inflacionária (por exemplo, mais de 70% dos itens administrados no IPCA são indexados à inflação passada); ao elevado direcionamento do crédito (50% do total), que obriga o BC [coitado] a calibrar os juros num patamar mais alto para atingir de maneira mais forte empresas e consumidores sem acesso a empréstimo subsidiado; à concentração “moderada” do setor bancário brasileiro, segundo definição da divisão antitruste do Departamento de Justiça dos Estados Unidos;

2) o país tem um histórico de desequilíbrio fiscal que aumenta a aversão dos investidores a risco [soberano?! Insolvência do Estado brasileiro?!]. Isso eleva os prêmios e, portanto, os juros exigidos no financiamento do Estado. Desde 1828, o Brasil deu nove calotes na dívida externa e dois na interna [Observem a desfaçatez desse argumento histórico para justificar juro elevado no presente!]. Além disso, mais de 90% das despesas públicas exigem alteração legal para serem reduzidas, rigidez que dificulta o controle das contas [não demonstra nenhuma vergonha ou pudor de esgrimir esse argumento para justificar o enriquecimento das castas rentistas…]

3) ao lado de Argentina e Turquia, o Brasil tem uma das menores taxas de poupança do mundo — em 2015, 14,4% do PIB, face à média de 24,9% do PIB dos emergentes. Baixa poupança limita a oferta de financiamento dos investimentos e, por isso, ajuda a manter os juros altos. “Os elevados benefícios da Previdência Social no Brasil, frente a padrões internacionais, contribuem para explicar essa baixa taxa de poupança. Em tese, a aprovação da reforma da Previdência elevará a poupança doméstica no longo prazo e reduzirá a expansão dos gastos públicos, contribuindo para o declínio definitivo da taxa natural de juros“, explica Nilson Teixeira.

Esta hipótese é uma das maiores estupidezes de gente de O Mercado. É um argumento desavergonhado, impudente, sem-vergonha, resultante de má fé. Poupança ex-post, um resíduo contábil (diferença entre fluxos de renda e de consumo em dado ano civil) registrado na Contabilidade Social para equilibrar as contas estimadas com base em partidas dobradas, não tem nada a ver com o funding total de financiamento (M4 + saldo de BTC + emissões no mercado de capitais) que ultrapassa o valor do PIB brasileiro. O que importa, em economia de endividamento bancário, é o financiamento — e não “a poupança”!

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