Dor no Bolso dói mais que no Coração: Efeito Temer sobre O Mercado 3O

Alexandre Póvoa é presidente Canepa Asset Brasil e autor de “Valuation, Como Precificar Ações” e “Mundo Financeiro, o Olhar de um Gestor“. Deu seu testemunho ocular sobre aquilo que poderia ser filmado como o “Margin Call – O Dia Antes do Fim” brasileiro (Valor, 26/05/17). Para registro histórico, reproduzo-o abaixo. Enquanto isso, eu estava palestrando no Pint of Science em um bar em Barão Geraldo…

Quarta-feira, 17 de maio de 2017, às 19h30. Alguns gestores já haviam deixado o trabalho, mas a velocidade da comunicação via agência on-line de notícias, WhatsApp e demais meios digitais lançou uma bomba — o vazamento da delação (super) premiada dos controladores da JBS — no nosso colo, quase que simultaneamente.

A primeira reação foi de incredulidade — basta lembrar que, naquele momento, o governo vinha se fortalecendo na área política, muito à base de concessões a parlamentares para a obtenção do quórum qualificado de 308 votos para a aprovação da reforma da Previdência dali a duas semanas. O jogo do presidencialismo de coalizão (eufemismo para fisiologismo ou troca de votos por vantagens) parecia caminhar de forma desinibida.

Naquele dia especificamente, as renovadas “barbeiragens” políticas do presidente Trump haviam elevado a aversão a risco. Nada muito preocupante, o que pode ser constatado na incrível e inabalável força das bolsas americanas, desde as eleições nos EUA. O dólar ao redor de R$ 3,10, a bolsa caminhando para 70 mil pontos e o mercado de DI já precificando queda de 125 pontos na próxima reunião do Copom (com importantes casas revisando a taxa Selic, ao final de 2017, para patamar abaixo de 8% ao ano) refletiam o relativo otimismo dos investidores. Não havia euforia, mas prevalecia a sensação crescente de tranquilidade, lastreada pelo fato de que, até aquela ocasião, a Operação Lava Jato não havia recaído ainda diretamente sobre o presidente Temer.

A primeira reação, naquele horário tardio, foi usar os mercados externos ainda abertos para minimizar perdas, que certamente seriam inevitáveis no dia seguinte. Porém, a falta de liquidez e as cotações do ETF do Ibovespa na Bolsa de Nova York, já despencando sem freio, não permitiriam vendas em magnitude relevante. Todos nós fomos para casa com a vã esperança de que alguma explicação ou fato novo, ao menos, pudesse minimizar a potencial catástrofe contratada para a desvalorização dos ativos brasileiros no dia seguinte.

Marcamos uma reunião cedo, antes da abertura do pregão, para avaliarmos a situação. As negociações de papéis brasileiros nos mercados asiático e europeu também travaram por falta de parâmetros. Quando começaram as negociações, o inevitável se confirmou: limites de baixa e de alta, atingidos respectivamente nos mercados de bolsa e dólar. No mercado de DI, apesar da boa vontade da BM&F em alargar a banda permitida de variação, praticamente não houve transações no dia por conta de as taxas terem atingido os seus pontos máximos de oscilação.

Parodiando uma famosa expressão de Mário Henrique Simonsen (que se referiu à economia, inflação e reservas cambiais), “em fundos de investimento, má performance aleija, mas falta de liquidez para sair de uma posição, mata!”. Nessas ocasiões de alta tensão, a calculadora normalmente fica de lado, todos querem zerar suas posições (pontos de “stop loss” atingidos) para preservar o capital, comprovando a velha tese de que “o pânico é só o outro lado da moeda da ganância que move os mercados”.

Os dias seguintes trouxeram a confirmação de alta relevante de volatilidade, com a correção dos preços dos ativos para níveis mais baixos. Apesar da reação agressiva de Temer, usando a velha tática de desqualificar o delator e um dos indícios do processo, ficou claro que ele dificilmente terá condições políticas para reaglutinar a base para votação das reformas e sustentação do governo. Então, o que esperar daqui por diante e qual é o novo caminho a ser seguido pelo gestor?

A primeira providência é, pelo menos, ajustar para baixo o tamanho das posições. Ninguém consegue determinar a volatilidade do mercado, mas o bom gestor, que respeita o mandato de seu fundo, controla o risco do produto, mesmo com a variância dos ativos tendo dobrado no curto prazo. A opção de zeragem integral das posições, até o horizonte ficar mais claro, também não deve ser descartada. Em um cenário de baixa visibilidade, o “gestor-torcedor” normalmente não faz sucesso e as “perdas passadas devem ficar no passado”.

Nesse momento, parece que Temer não terá condições de governabilidade. Uma mudança para um nome de consenso, que mantivesse acesa a chama da aprovação de reformas e a estabilidade para a continuidade da queda de juros e recuperação da economia, seria vista com bons olhos por O Mercado 3O. 🙂

Paradoxalmente, depois do choque, novos fatos ruins relativos ao presidente podem ser vistos até como notícia positiva pelos investidores, já que potencializariam a aceleração da transição. Dado que o refortalecimento do presidente parece cenário improvável, a pior situação seria a insistência na continuação desse governo sem o apoio da base, que provavelmente o abandonaria gradualmente.

Não acreditamos que o Banco Central irá mudar o ritmo da queda de juros dos atuais 100 pontos-base (até porque a crise política consiste em mais um elemento contracionista para a atividade) na próxima reunião. Porém, volta a ficar completamente em aberto a linha de chegada da taxa Selic ao final de 2017.

A definição do juro real de equilíbrio no Brasil [?!] depende da aprovação das reformas que impacta a solvência fiscal, produtividade da economia e a confiança dos agentes [e eleva a exploração do trabalho alheio]. Por outro lado, mesmo em meio à crise, é difícil acreditar em uma maxidesvalorização do real em um país com déficit de transações correntes equivalente a apenas 1% do PIB, sendo financiado por investimentos externos diretos em magnitude 3,5 vezes superior e lastreado por US$ 380 bilhões de reservas internacionais.

A indústria de fundos, sobretudo no segmento de multimercados (e, obviamente, de ações), sofreu um baque com retornos negativos, até porque havia recebido um grande volume de investimentos recentemente. O lado positivo consiste no processo educativo para os investidores, já que não existe “almoço grátis” em investimentos de risco. Aliás, para alguns gestores de recursos, uma dose de humildade também é bem-vinda para quem se acha imbatível e “imortal”.

Como gestor e brasileiro, fica a esperança de que realmente valha a pena ser um profissional sério em relação à alternativa de:

  1. enriquecer ilicitamente com informações privilegiadas e/ou
  2. cometer crimes e se livrar de punições só pelo ato de delação de outros criminosos/comparsas.

Pior que déficits fiscais e retornos negativos que corroem nossas finanças, é o déficit moral que afeta o sonho por um futuro melhor para o nosso país [e O Mercado 3O].”

André Rocha é analista certificado pela Apimec e atua há 20 anos como especialista na avaliação de companhias listadas na Bolsa de Valores. Confira abaixo seu desnorteio político.

“É difícil dizer se atravessamos nossa maior crise, dado que somos pródigos em produzi-las [Nós, quem, cara-pálida?]. Mas se nos atermos às quedas do PIB e do PIB per capita, a atual é a de maior estrago.

Como já é comum, o ajuste se dá por inteiro sobre o setor privado [snif, snif]. A grande maioria dos 14 milhões de desempregados veio de empresas privadas [?!]. A estabilidade do funcionalismo público e as restrições para demitir em sociedades de economia mista isolam essa parcela de trabalhadores dos efeitos da crise. Os empresários, especialmente os pequenos, e os profissionais liberais — médicos, dentistas, advogados — também são atingidos ao verem suas vendas recuarem vítimas de uma demanda esquálida.

O atual presidente tenta resolver a crise chamando, pela primeira vez, o setor público para ser parte da solução [?!]. A PEC dos gastos e a reforma da Previdência são chaves para conter o crescimento dos gastos públicos, circunscrevendo-os à capacidade do Estado de honrá-los [o coitadinho não vê que a maior parte do déficit primário (¾ ou mais) ocorre pelo pagamento dos juros a O Mercado]. Outras medidas seriam bem-vindas e justas como a redução de privilégios, como os gastos excessivos do Legislativo, e a limitação dos vencimentos dos funcionários públicos ao salário dos ministros do STF, mas corporativismos a impedem. [Ora, o meu salário nominal líquido está menor do que em 2012 pelo não reajuste do salário do governador de SP, fake de “caçador-de-marajás” na próxima eleição.]

Com a delação da JBS, o fim do governo atual é iminente. Mas o que assusta não é a saída do presidente, mas a falta de visibilidade de quem poderá substituí-lo. Quais serão as convicções do futuro presidente? O cancelamento ou a postergação das medidas de contenção fiscal deverá impulsionar o dólar e a inflação, bem como atrasar ainda mais a recuperação da economia. [O Mercado quer a garantia que o próximo presidente seja neoliberal! Dane-se a democracia…]

Como não sabemos o futuro, precisamos reduzir riscos. Destinar parte dos recursos a ativos que possam se beneficiar com um dólar apreciado como ações de empresas exportadoras, BDRs de companhias estrangeiras, fundos cambiais ou contas no exterior é uma opção. A diversificação é ainda mais importante para quem tem dívidas em dólar. [O Mercado, como sempre, aposta contra a moeda nacional… e erra.]

A equação da restrição orçamentária do governo pode sinalizar para onde caminharão as variáveis macroeconômicas caso o governo tenha dificuldade de conter os gastos públicos. Isso nos ajuda na seleção dos investimentos. Embora pareça complicada, a equação é intuitiva.

Ela é dada por: (g-t) = b’-(r +n) b+(p+n)m+m’, onde:

“g” são os gastos do governo;

“t”, arrecadação tributária;

“b’ “, emissão líquida de títulos públicos;

“r”, juros reais (juros nominais menos inflação);

“n”, crescimento real do PIB;

“b”, estoque de títulos públicos;

“p”, inflação;

“m”, estoque de moeda na economia; e

“m’ “, emissão de moeda.

As alternativas do governo para cobrir os gastos (g) são limitadas. Elevar tributos a fim de aumentar a arrecadação é difícil, pois a carga tributária sobre o PIB já se encontra próxima a 40%, sufocando os agentes privados (sempre eles!) [‘tadinhos, snif, snif…]. O espaço para a emissão de nova dívida (b’) é estreito tendo em vista que a razão dívida bruta sobre PIB vem se acelerando nos últimos anos. A incerteza gerada pelo desequilíbrio fiscal impede a queda dos juros reais (r) e a retomada da economia (n).

Logo, não será por aí que haverá espaço fiscal para os gastos. Sem alternativas, caberá à inflação cobrir o rombo. Isso não é novo. Foi assim que o governo se financiou por décadas, até o Plano Real. E como se defender da inflação?

Ativos reais como imóveis são uma possibilidade. O Tesouro IPCA+ e Tesouro IPCA+ com juros semestrais também são boas opções. Caso o investidor os mantenha até o vencimento, ele terá o juro real pactuado no ato da compra e seus títulos serão reajustados pelo IPCA, protegendo-se parcialmente da inflação. A proteção não é perfeita, pois o Imposto de Renda incide sobre toda a remuneração do papel: juros e inflação. Além disso, é necessário segurá-lo até o vencimento, pois a oscilação do preço do papel pode gerar perdas aos aplicadores.

O brasileiro deve repudiar a corrupção. Sempre. Mas deve também se preocupar com a incompetência dos governos. Ela pode custar até mais caro. Não estaríamos vivendo a penúria atual – com a possível retomada da inflação e com alternativas tão estreitas – caso tivéssemos tido governos responsáveis”. [snif, snif… O Mercado sofredor… por que não se preocupa com o desemprego massivo provocado pela volta da Velha Matriz Neoliberal sob aplauso dele?]

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