Fim da Era do Dinheiro Fácil

Sérgio Tauhata e André Mizutani (Valor, 05/07/17) apresentam o cenário futuro:

  1. uma super bolha de US$ 10 trilhões em juros negativos na renda fixa global vai explodir algum dia;
  2. um colapso iminente das bolsas globais se dará ainda neste ano;
  3. uma reversão dos mercados de risco em meio a uma guerra comercial entre Estados Unidos e a China;
  4. um grande tombo do dólar em conjunto com uma fuga de recursos de ativos americanos diante da mudança de rumo da política monetária europeia.

Todas as previsões citadas foram feitas, respectivamente, por nomes do calibre do guru da renda fixa Bill Gross e dos megainvestidores Jim Rogers, George Soros e Mark Faber. Eles tentam, em maior ou menor grau, prever o cenário futuro para a encruzilhada na qual se encontram hoje os mercados: o que vai acontecer com o fim da era do dinheiro fácil?

Qual será o impacto da saída dos processos de afrouxamentos quantitativos? Esta é “a pergunta do trilhão de dólares”. Os programas de compras de ativos implementados pelos bancos centrais globais, conhecidos como afrouxamento quantitativo (QE, na sigla em inglês), têm injetado trilhões de dólares e inundado os mercados globais de liquidez há quase uma década. As políticas não convencionais dos BCs alteraram os preços de todas as classes de ativos no mundo todo.

Sob algumas métricas, a valorização das classes beira a alcançada em momentos de bolha. A relação entre o valor global de mercado das bolsas em 28 países dividido pelo Produto Interno Bruto (PIB) mundial está apenas a 10% do nível atingido antes do estouro da bolha imobiliária em 2008.

Dentro de um ambiente de preços artificialmente inflados devido aos estímulos contínuos e por tanto tempo, investidores de todos os tamanhos se preocupam com uma guinada de rumo dos BCs. Neste ano, justamente, as mais poderosas autoridades monetárias no mundo começaram a emitir sinais de que os ventos podem mudar em algum momento já visível no horizonte. São “mares nunca navegados” e o impacto de uma reversão de políticas não convencionais é uma das grandes incertezas para o desempenhos dos mercados.

Apesar das previsões catastrofistas de alguns participantes de O Mercado 3 Os, a visão que prevalece é a de riscos controlados diante de ambientes muito mais regulados e de uma atuação extremamente cautelosa dos bancos centrais. Mesmo que exista uma bolha dos BCs, não significa que terá um estouro. Hoje o cenário é fundamentalmente diferente.

Embora também exista um consenso de que os preços de muitos ativos esteja alto, com, por exemplo, as bolsas de Nova York nas máximas históricas e os rendimentos dos Treasuries em patamares historicamente baixos, muitas casas de análise enxergam motivos para o alto “valuation” de algumas classes.

Os fundamentos sólidos das empresas americanas justificam os preços mais elevada das ações em Wall Street. Se for usado o múltiplo P/L, ou seja, a razão entre o preço da ação e o lucro esperado por ação, o “valuation” do índice acionário S&P 500 alcança no momento 17,5 vezes, o que representa um nível pouco acima da média móvel em 25 anos, de 16 vezes. O indicador negocia ainda muito abaixo do visto entre o fim dos anos 1990 e o começo dos anos 2000, de 24 vezes. Esses múltiplos acima da média não estão mandando um sinal de alerta, mas apontam para a necessidade de calibrar as expectativas de retorno nos próximos anos.

A valorização dos ativos está realmente alta, mas não dramática. Os mercados acionários de economias avançadas negociam atualmente a múltiplos P/L entre 15 e 18 vezes, enquanto as bolsas de emergentes atingem na média 13 vezes. São níveis bem menores do que os picos de 30 vezes em momentos que precederam quedas acentuadas. Uma reversão das bolsas é sempre uma possibilidade, mas o risco é baixo.

Outra medida aponta até mesmo que o mercado acionário americano pode estar barato no momento. O prêmio de risco das ações nos EUA, ou seja, o retorno adicional exigido para deter ativos mais voláteis em relação à renda fixa ainda está acima da média de longo prazo. Isso indica que os papéis das companhias ainda permanecem atraentes em comparação com os retornos dos bônus.

Os sólidos fundamentos das companhias americanas ajudam a justificar os patamares recordes de pontos das bolsas. Nunca as empresas dos EUA ganharam tanto dinheiro.

Embora majoritariamente positivos, ainda estão aquém do potencial pleno de avanço. A manutenção do crescimento dos lucros deve continuar a dar suporte ao argumento do prêmio de risco.

Se as ações reúnem fundamentos para sustentar as altas recentes, o mesmo não se aplica à renda fixa soberana. Os preços mais esticados entre as classes de ativos pertencem aos títulos dos governos em países desenvolvidos. A renda fixa soberana sofreu mais o impacto das ações dos BCs porque foi o objeto primário dos programas de compras.

Os especialistas, no entanto, ressaltam que as autoridades monetárias globais aprenderam com o passado recente. Os BCs têm feito movimentos muito cautelosos para evitar justamente turbulências, como o episódio de 2013, conhecido como “taper tantrum“, quando os juros dos Treasuries dispararam no mercado secundário após o então presidente do Federal Reserve (Fed, o BC dos EUA), Ben Bernanke, ter sinalizado o início da desaceleração do QE nos Estados Unidos. Os bancos centrais vão agir ainda mais lentamente do que os preços dos mercados indicam.

O Fed já deixou clara a intenção de iniciar o enxugamento do gigantesco balanço antes do fim de 2017. O presidente do Banco Central Europeu (BCE), Mario Draghi, sugeriu a possibilidade de o BC da zona do euro começar a discutir uma desaceleração do programa de afrouxamento. Um dia depois, o Banco da Inglaterra (BoE) e o Banco do Canadá (BoC) também admitiram vislumbrar um aumento de custos de financiamento dentro de seus respectivos territórios.

Desde o primeiro QE do Fed, em 2008, como reação à crise financeira iniciada com o estouro da bolha imobiliária americana, o mundo viu outras autoridades monetárias globais aderirem ou reforçarem programas similares. Entre os mais notáveis, e ainda a pleno vapor, encontram-se os planos de compra do BCE, que vai atingir € 2,5 trilhões no total, e do BoE, no valor de 435 bilhões de libras. O programa do Banco do Japão (BoJ), que já acumulou quase US$ 600 bilhões em aquisições desde 2010, prevê compras de US$ 80 bilhões ao ano.

O Fed, apesar de já ter encerrado as compras de ativos, ainda faz o reinvestimento dos títulos vencidos do portfólio para manter estável o balanço em US$ 4,5 trilhões, tamanho atingido depois de três programas de afrouxamento. Segundo estudos dos próprios integrantes do banco central americano, o movimento de redução pode equivaler, em termos de aperto das condições financeiras, a novos aumentos de taxas.

Máximas históricas nas bolsas americanas e rendimentos muito baixos na renda fixa não combinam com incertezas. Essa equação costuma suscitar toda sorte de previsões, a maioria no campo das catástrofes. Nos últimos meses, nomes de peso da cena financeira global passaram a soar alertas sobre os riscos de reversões nos mercados.

O megainvestidor George Soros, que ficou famoso em 1992 quando apostou US$ 10 bilhões contra a libra britânica e lucrou US$ 1 bilhão em apenas um dia, espera uma quebra das bolsas de Nova York. Democrata declarado, Soros aponta o presidente dos Estados Unidos, Donald Trump, como o fator de risco a ser observado. O investidor aposta na possibilidade de o republicano falhar na implementação da agenda de crescimento e até mesmo iniciar uma guerra comercial com a China, após a implementação de medidas protecionistas.

Outro grande nome dos investimentos globais, Jim Rogers, enxerga também uma quebra dos mercados acionários americanos “no fim deste ano ou no próximo”. Rogers faz coro a Soros ao apontar a possibilidade de os EUA se engajarem em uma guerra comercial com a China.

O economista Noriel Roubini, apelidado de “Dr. Apocalipse” no início dos anos 2000 após prever o colapso da economia devido ao estouro da bolha imobiliária, desta vez, em lugar de um novo “crash”, passou a ponderar se um novo padrão de recuperação global inconstante começa a surgir. “Nos últimos dois anos, a economia global tem crescido, mas oscilou entre períodos de rápida expansão e desaceleração”, escreveu no site “Project Syndicate“, no fim de junho.

Roubini, porém, enfatiza o potencial disruptivo de riscos políticos. O economista é outro que enxerga o presidente dos EUA como um fator de potencial desestabilização econômica. “Trump tem introduzido uma incerteza fiscal tão profunda que pode levar o Federal Reserve [Fed, o BC americano] a cometer um erro em sua própria política monetária”, diz.

O especialista também considera a China um risco global. Conforme Roubini, o país asiático recorreu a uma nova rodada de investimentos fixos alimentados por crédito para estabilizar a taxa de crescimento. “Isso significa que terá de lidar com mais ativos tóxicos, dívidas, alavancagem e excesso de capacidade no médio prazo”, alertou.

A avaliação do gestor suíço Marc Faber segue em outra direção. “Acredito que o momento virá quando a fraqueza do euro se tornar desconfortável para os europeus, especialmente alemães”, afirmou na newsletter “Gloom Boom Doom“. Quando houver uma reversão na cotação do euro “o dólar vai recuar e o dinheiro que migrou para os ativos dos EUA vai voar de volta”.

A declaração mais contundente feita recentemente partiu do guru da renda fixa Bill Gross. Em junho, o gestor do grupo Janus, conhecido no mercado americano como o “rei dos bônus”, publicou em sua conta no Twitter que os “yields” globais estão no menor nível em 500 anos de história. “US$ 10 trilhões de títulos com taxas negativas. Isso é uma supernova que vai explodir algum dia”, sentenciou.

Gross fez referência à crescente quantidade de papéis com retornos abaixo de zero. O fenômeno ganhou impulso com as políticas monetárias não convencionais na Europa e no Japão.

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