Fragilização Financeira das Empresas Não Financeiras no Brasil Pós-Crise

O Texto para Discussão 281 (Campinas; IE-UNICAMP; outubro de 2016), intitulado A fragilização financeira das empresas não financeiras no Brasil pós-crise, com coautoria de Júlio Sergio Gomes de Almeida, Luís Fernando Novais, e Marco Antônio Rocha, apresenta uma análise do desempenho econômico-financeiro das empresas não financeiras no período posterior a crise de 2008/2009. A análise procura demonstrar como um conjunto de fatores levou a deterioração dos indicadores financeiros das empresas, sugerindo que a retração econômica vivida nos últimos anos pela economia brasileira desencadeou um processo de fragilização financeira generalizado no setor produtivo. O texto desenvolve também uma proposta de um índice de fragilização financeira com inspiração nos trabalhos de Hyman Minsky.

A base de informações são os balanços patrimoniais, as demonstrações financeiras, os demonstrativos de valor adicionado e o fluxo de caixa das empresas não financeiras listadas na Bolsa de valores brasileira. A seleção de empresas tomou com referência o sistema da Economática.

Resumirei as principais conclusões do trabalho em três posts. Nos dois primeiros posts, apresentarei a análise de um conjunto de 340 empresas não financeiras, para o período de 2010 a 2015, de:

  1. a rentabilidade,
  2. a estrutura patrimonial e
  3. o endividamento.

No último post, a análise do desempenho, entre 2013 e 2015, de 129 empresas do setor industrial que apresentaram informações sobre:

  1. a distribuição do valor adicionado e
  2. as aquisições de ativos imobilizados.

O objetivo deste trabalho é medir, em termos de intensidade e diferenças setoriais, os impactos da progressiva deterioração do ambiente econômico, no desempenho econômico-financeiro das empresas no pós-crise global de 2008, avaliando a capacidade de as empresas acumularem recursos para alavancarem os seus investimentos. São os seguintes fatores que caracterizaram um processo de fragilização financeira de parcela importante das companhias não financeiras que operam no país:

  1. perda de rentabilidade,
  2. aumento do endividamento,
  3. alterações na distribuição dos ativos e do valor adicionado e
  4. diminuição da aquisição de ativos imobilizados.

Após o ciclo de crescimento econômico entre 2004 e a crise internacional que se inicia no final de 2008, o setor produtivo brasileiro reduz o seu ritmo de crescimento praticamente de forma continuada a partir de 2010. Esse período também marca:

  1. o fim de um ciclo de rentabilidade elevada na indústria brasileira e
  2. o início de um período de queda dos indicadores de rentabilidade.

O crescimento das despesas financeiras se constituiu no principal fator de queda da rentabilidade das empresas não financeiras no período até 2015. A queda da rentabilidade conjuntural se soma aos problemas estruturais característicos da chamada “desindustrialização”.

A evolução das margens de lucro em todas as atividades econômicas apresentou queda significativa, sugerindo que a retração do investimento tenha razões mais estruturais que a mera mudança no grau de confiança do empresariado. O mundo real não se reduz às oscilações das expectativas.

A explosão da bolha de commodities, em setembro de 2011, levou à queda nos preços do petróleo e do minério de ferro, mas a esse choque exógeno negativo se somaram:

  1. o elevado endividamento externo,
  2. as gestões temerárias na Petrobrás em relação à fixação de preços no mercado interno abaixo das cotações internacionais e
  3. os problemas no planejamento e na precificação dos seus investimentos.

Esses fatores resultaram na redução expressiva da rentabilidade da Petrobras, maior empresa brasileira, pertencente à indústria extrativa. Neste contexto de crise mundial, as especificidades as cadeias produtivas nacionais do setor de petróleo e de mineração sentiram os efeitos da crise, pois no conjunto de empresas desses setores concentraram as maiores quedas de rentabilidade no período.

O indicador de margem operacional mostrou que as duas maiores empresas não-financeiras brasileiras – Petrobrás e Vale – obtiveram perdas expressivas na própria operação industrial. Além das dificuldades financeiras, a Petrobrás e a Vale perderam capacidade de gerar lucro nos negócios e, os seus resultados, determinaram que a margem operacional do agregado da indústria caísse de 19,7% em 2010 para 1,1% em 2015.

Dois conjuntos de fatores sobressaem e se complementam na determinação da compressão das margens de lucros da grande empresa não financeira ao longo do período:

  • de um lado, a menor capacidade de as empresas repassarem aos preços as elevações de custos por conta da queda da demanda doméstica e,
  • de outro, as perdas financeiras ocorridas com a piora das condições de financiamento da economia brasileira, efeitos cambiais e alta da taxa de juros.

Além do impacto da alta da taxa de juros e da desvalorização da moeda nacional, o aumento do grau de endividamento das grandes empresas também teve um peso significativo na ampliação dos fluxos de despesas financeiras. A evolução das demais despesas operacionais que não são controlados pelas indústrias, como é o caso dos custos de transporte e logística, os serviços especializados prestados às empresas e os preços monitorados pelo governo, especialmente a energia elétrica, são itens que provavelmente também pressionaram os custos operacionais das empresas.

Júlio Sergio Gomes de Almeida, Luís Fernando Novais, e Marco Antônio Rocha não examinaram a elevação do CUT (Custo Unitário do Trabalho). Talvez porque no período pós explosão da bolha de commodities ele tenha “andado de lado”, flutuando na reversão da tendência firme de alta de outubro de 2002 a julho de 2011.

Quando comparadas às demais despesas, os serviços da dívida financeira cresceram treze vezes mais que todos os demais custos operacionais (ver tabela acima: 157 / 12 = 13). Em um cenário em que também se soma o encolhimento da demanda e o encarecimento do crédito, é provável que a pressão tenha vindo tanto da necessidade de renovar dívidas em condições internas piores como do impacto da desvalorização cambial sobre o estoque de dívida em divisa estrangeira.

Ainda que a tendência de queda da rentabilidade tenha sido comum a quase todos os setores, há diferenças significativas nos desempenhos setoriais. As quedas mais significativas concentram-se nas empresas ligadas as atividades de petróleo e gás, mineração, metalurgia e construção civil. A retração nas margens de lucro foi considerável justamente em setores que reúnem parte importante dos investimentos no Brasil, o que provavelmente teve impacto no desempenho dos demais setores.

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