Independência do Banco Central: Suposta Panaceia face à Realidade

Grande avanço institucional haveria se fosse dada prioridade a uma maior cooperação entre Banco Central e Tesouro Nacional:

  1. para equalizar suas atividades, e
  2. para separar, de forma mais clara e sujeita a balizas, gestão da liquidez e gestão da dívida pública.

Murilo Ferreira Viana é consultor em Finanças Públicas e mestre em Economia. Élida Graziane Pinto é procuradora do MPC-SP e professora da EAESP-FGV. Geraldo Biasoto Jr é meu colega, professor de Economia da Unicamp. Publicaram bom artigo (Valor, 09/04/2020) sobre assunto em debate público e no Congresso Nacional. Compartilho-o abaixo.

“A independência do Banco Central (BC) sempre esteve entre os principais itens da agenda política de satisfação aos analistas do mercado financeiro. A medida é vista como condição necessária para o avanço da estabilidade macroeconômica, especialmente inflação, juros e dívida pública. De tão demandada, soa como panaceia.

Infelizmente, observam o hoje com os olhos de ontem. O capitalismo já é outro: a quantidade de moeda não determina mais o nível de preços. Nas últimas duas décadas, diversos bancos centrais transformaram-se em reguladores de mercados de ativos e dos fluxos de capital, o que foi reforçado pela crise de 2008 e ainda mais aprofundado agora pela crise da covid-19.

Em verdade, subsiste uma guerra quase quixotesca para tentar conferir mínima racionalidade aos imensos fluxos financeiros e estoques de riqueza sem correspondência direta no mundo da produção.

O Banco Central não foge à regra. Há tempos é gestor de grande parte da riqueza estocada em moeda brasileira: na verdade, em dívida pública. Seu grande poder de fixação da Selic é usado para arbitrar a valorização dessa riqueza, bem como as relações entre a rentabilidade em reais e a remuneração em outras moedas. Nesse sentido, desfruta de enorme poder de decisão sobre juros, câmbio, reservas e dívida pública.

Agindo em nome do Estado, o BC assume autonomamente riscos e custos fiscais relevantes e altera, de forma descoordenada com o Tesouro Nacional (TN), a situação patrimonial do governo central. Tal poder aumentará temerária e substancialmente com a autorização para que o BC possa adquirir carteiras de crédito e de títulos públicos e privados, diretamente em mercado.

Os mercados monetário e de dívida pública brasileiros possuem forte interconexão. Isso se deve:

1- ao excesso estrutural de liquidez característico de nosso mercado interbancário, o qual tem sido historicamente enxugado (“esterilizado”) via operações compromissadas; bem como

2- à rolagem de parte expressiva da dívida pública em curto/ curtíssimo prazo, em grande medida indexada à Selic, cuja perda de potência da política monetária, no combate à inflação, é significativa.

A política de forte acúmulo de reservas internacionais, entre 2006 e 2012, embora tenha contribuído para diminuir a vulnerabilidade externa, resultou no avanço significativo da liquidez estrutural: cerca de R$ 1 trilhão, a preços de 2019. Nesse breve período, as reservas saltaram de US$ 54 bilhões para US$ 373 bilhões. Trata-se de política não discutida em qualquer âmbito do aparelho de Estado, fora o próprio BC.

Sem controle sobre sua motivação, finalidades e limites, a formação de tais reservas operou como uma espécie opaca de programa de duração continuada, do qual decorrem diversas despesas obrigatórias de médio prazo.

A trajetória das reservas, por si só, explica grande parte da expansão recente da dívida bruta do governo geral (DBGG). Seus enormes custos fiscais passaram ao largo dos planos plurianuais, leis de diretrizes orçamentárias e orçamentos anuais da União. Se fosse um item autônomo e transparente no orçamento federal, superaria a soma das despesas previdenciárias e com pessoal.

Para manter o patamar da taxa de juros do interbancário próximo à meta Selic, o BC tem esterilizado a liquidez estrutural adicional via operações compromissadas. Esse é o motivo principal para o salto dessas operações de 3,2% para 13,1% do PIB, entre 2006 e 2019. Trata-se de patamar elevado, sem qualquer comparação internacional.

O efeito expressivo e negativo sobre o endividamento público foi direto, porque, pelas estatísticas fiscais, as compromissadas integram a DBGG e deterioram seu perfil temporal. Enquanto o prazo médio da dívida pública é medido em anos e sob diferentes indexadores, as compromissadas são remuneradas pela Selic e possuem prazo médio de vencimento de apenas um mês! Significa dizer que cerca de 20% da dívida bruta é rolada em poucos dias, como se houvesse uma iminente corrida em direção à monetização da dívida pública.

O impacto deletério sobre a gestão e o montante da dívida pública é evidente. O TN gere títulos públicos em mercado e o BC administra, de forma passiva, operações compromissadas, para controlar a liquidez no interbancário. Em uma economia com forte interconexão dos mercados monetário e de dívida pública, com quase 80% de endividamento bruto, e elevada pressão por contenção fiscal tão somente sobre as despesas primárias, essa descoordenação monetária-fiscal não é uma institucionalidade adequada.

Exemplos desse impasse não faltam e repercutem na gestão da dívida pública, como sucede com o fomento do BC ao crédito privado via redução estrutural dos depósitos compulsórios. Como compulsório não é dívida pública, sua liberação parcial tende a ensejar o avanço da liquidez no interbancário, com posterior crescimento das operações compromissadas e correlata repercussão na DBGG, sobretudo neste contexto de sistêmica incerteza econômica decorrente da crise sanitária global. Tal escolha evidencia significativo conflito entre aperfeiçoamento dos mercados de crédito e gestão da dívida pública.

A autonomia do BC existe na prática e não é uma panaceia econômica, muito pelo contrário, aqui há considerável risco normativo de agravamento da opacidade na gestão da dívida pública com a PEC do “Orçamento de Guerra”. Como grande regulador de ativos e passivos do sistema econômico, suas políticas não criaram ambiente financeiro minimamente razoável, além de terem produzido riscos e custos fiscais incalculáveis, uma vez que suas decisões se deram à margem das estruturas de controle democrático da política fiscal.

Seria melhor inovar e entender as dimensões fiscal, cambial, creditícia e monetária como políticas de Estado articuladas, em um esforço de equilíbrio intergeracional das políticas macroeconômicas. Para tanto é preciso regular condições de prazos e limites máximos de repercussão de cada uma dessas dimensões para a dívida pública, em consonância com os arts. 48, XIV e 52, VI da Constituição de 1988.

Em meio à agenda emergencial das finanças públicas para o enfrentamento da pandemia da covid-19, grande avanço haveria se fosse dada prioridade a uma maior cooperação entre BC e TN, tanto para equalizar suas atividades, quanto para separar, de forma mais clara e sujeita a balizas, gestão da liquidez e gestão da dívida pública.

1 thought on “Independência do Banco Central: Suposta Panaceia face à Realidade

  1. Republicou isto em Iso Sendacz – Brasil and commented:
    O artigo de Murilo Viana, Élide Graziane e Geraldo Biasoto sobre as contradições existentes e potenciais entre a atuação do Tesouro e do Banco Central em tempos de discussão da formal insubordinação deste ao governo é não só momentâneo como de leitura recomendável aos que se preocupam com o desenvolvimento da Nação brasileira.

    Reproduzo de Cidadania & Cultura pela oportunidade de registrar também recente e abalizada opinião do professor Fernando Nogueira da Costa sobre a construção de um quarto poder, não eleito como não o é o Judiciário.

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