Administração da Dívida Pública Brasileira

Carlos Luque é professor da FEA- USP e presidente da Fipe Simão Silber é professor da FEA-USP. Francisco Vidal Luna é professor da FEA aposentado Roberto Zagha foi professor Assistente na FEA-USP nos anos 1970 e no Banco Mundial a partir de 1980, onde encerrou a carreira em 2012 como Secretário da Comissão sobre o Crescimento e o Desenvolvimento, e diretor para a Índia. Publicaram mais um artigo (Valor, 03/05/22) sobre os grandes problemas da economia brasileira.

A solvência do governo é um tema recorrente nas discussões sobre a situação econômica do país. Os analistas se alarmam com aumentos da dívida e com caos econômico se a dívida pública não puder ser honrada. Ansiedades compreensíveis à luz de nossa história: o congelamento de ativos financeiros no governo Collor, a crise da dívida externa nos anos 1980 e uma história de moratórias da dívida externa nos primeiros anos da República.

A maioria das pessoas tem dívidas: empréstimo hipotecário, cartão de credito, carro, televisão ou até sapato comprado a prazo exigem pagamentos mensais, as vezes em meses com poucos recursos. Pagar as dívidas exige sacrifícios. Não as pagar gera problemas. A maioria das pessoas não gosta, mas é racional endividar-se. Poupar para comprar uma casa sem se endividar? Significaria anos e anos de aluguéis e de contração de consumo. Ou seja, não se endividar significa um desperdício econômico e de bem-estar e as pessoas estão dispostas a pagar um preço para poder antecipar seu consumo.

Similarmente com as empresas, elas se endividam porque precisam de caixa – pagar os empregados, os insumos, outras despesas – e há defasagens entre entradas e saídas de caixa. As empresas também se endividam porque a demanda pelo que produzem aumenta, e precisam de mais maquinarias ou insumos. Portanto se endividam para financiar investimentos.

É também economicamente racional o setor público se endividar para financiar obras de infraestrutura: água, esgotos e transporte público. Muitas obras atendem a população por várias gerações e não é racional financiá-las por impostos, pois o custo recairia em uma única geração e ficaria como bônus para as demais.

Portanto, as pessoas, as empresas e o governo têm dívidas. Esse endividamento tem benefícios para os indivíduos e para a sociedade. Qual o limite do endividamento?

Na gestão de dívidas privadas, 4 parâmetros são importantes: a previsão de renda futura, os prazos, a taxa de juros e a finalidade do empréstimo.

Do ponto de vista do governo, os parâmetros que influenciam sua capacidade de endividamento têm diferenças importantes com as do setor privado: a primeira é que o governo pode aumentar seu fluxo de renda com aumentos de impostos. Quanto mais alta a tributação, maior a capacidade de endividamento do governo, mas uma tributação mais alta representa um peso para empresas e indivíduos e menores são os incentivos ao trabalho e a produção e maior são os incentivos para a evasão. Portanto a tributação dá um grau de liberdade ao governo que o setor privado não tem, mas deve ser manejado com parcimônia para não desestimular a atividade econômica.

A segunda diferença é que o governo pode emitir moeda através do banco central. Também nesse caso há limites fixados pelo risco de criar excesso de liquidez.

Uma das vantagens da dívida pública brasileira é que ela é denominada em Reais. A dívida pública denominada em moeda estrangeira, causou uma crise nos anos 1980 e 1990. A redução da dívida pública externa é um ganho que deve ser preservado pois é uma fundação da estabilidade macroeconômica do país.

Duas perguntas frequentes a respeito da dívida pública são: é justo onerar as gerações futuras com o peso da dívida? E quem vai pagá-la?

A primeira pergunta ressalta a importância da qualidade do gasto público. As gerações futuras herdarão a dívida pública assim como todos os ativos que essa dívida ajudou financiar: estradas, escolas, hospitais, transportes, etc. O que é importante é assegurar a qualidade dos gastos. É natural investimentos em ativos fixos serem financiados por dívida porque justamente as gerações futuras se beneficiarão dos ativos que serão financiados. Essa é a lógica da “Regra de Ouro” na nossa Constituição, infelizmente não utilizada no Brasil.

Para responder à segunda pergunta é útil pensar no caso de uma empresa privada. Enquanto ela estiver em funcionamento ela precisará se endividar para capital de giro ou inversão. A empresa não paga a dívida, mas vai rolando-a e, frequentemente, aumentando-a. O que é importante é que a dívida seja mantida a níveis compatíveis com relação às expectativas de receita, taxas de juros, rentabilidade do investimento e maturidade.

O mesmo ocorre com a dívida pública. As necessidades de financiamento podem aumentar ou diminuir dependendo da taxa de juros, do fluxo de impostos, dos gastos públicos e da evolução geral da economia. Como foi o caso em 2020, faz sentido o governo aumentar a dívida pública para atenuar os custos humanos de uma pandemia. Uma das razões pelas quais o Brasil provavelmente teve uma redução do PIB menor do que o antecipado no começo da pandemia é o resultado da decisão de aumentar o gasto público em 2020 mesmo às custas do aumento da dívida pública.

Portanto, é necessário convencer o contribuinte, os políticos e os analistas econômicos que aumentar a dívida pública pode fazer sentido. Infelizmente, não há metodologia que permita decidir qual é o nível razoável de endividamento do setor público.

Mas se o endividamento zero não é racional, qual seria o endividamento desejável? Há um significado econômico nos 60% do PIB adotados na UE antes da crise econômica? A resposta é não. No Japão a dívida pública chegou a 250% do PIB sem efeitos negativos sobre a economia. O PIB per capita do japonês nas últimas décadas acompanhou o dos EUA e outros países avançados. Uma relação dívida/PIB que parecia impensável alguns anos atrás não somente não teve um impacto negativo sobre a economia, mas o “Abenomics” ajudou a manter a demanda agregada no Japão em períodos nos quais o consumo privado estagnava.

No Brasil, os alarmes soavam vermelho há alguns anos atrás, com ameaças de colapso econômico. Essa foi a maior justificativa do teto dos gastos e o ímpeto para a Emenda Constitucional 95. Em 2019 a dívida era de 78% do PIB e medidas de contração fiscal levaram a uma dívida maior, mesmo antes da pandemia, sem problemas de financiamento da dívida ou sua rolagem. Aliás, um

ex-diretor do Banco Central responsável pela administração da dívida pública nos anos de hiperinflação observou recentemente que o medo de inadimplência em relação à dívida pública não tem fundamento e que, mesmo quando a inflação atingiu dois dígitos ao mês, e a dívida tinha uma maturidade média de alguns dias, o Banco Central não tinha problemas em rolar a dívida.

Por último, numa economia que cresce a uma taxa superior à taxa de juros real, a relação dívida/PIB necessariamente decresce. No Brasil com a taxa de juros ultrapassando de muito a taxa de crescimento não é de surpreender que a relação dívida/PIB tenha aumentado mesmo em períodos de superávits primários.

Conclusão: não há método para decidir qual é o nível de dívida desejável. O bom senso nos diz que é indesejável aumentar a dívida se pudermos evita-lo. E também nos diz que é indesejável evitar aumentos se esses forem necessários.

1 thought on “Administração da Dívida Pública Brasileira

  1. Republicou isto em Iso Sendacz – Brasil and commented:
    Não só o Japão, como também os EUA, experimentaram dívidas muito superiores ao PIB anual das respectivas economias. Nogueira da Costa destaca que não há como fixar um patamar ideal ou um máximo aceitável.
    A impressão que fica, no caso brasileiro, é que ela avança de acordo com as possibilidades de os rentistas dela extraírem juros. Atitude que o governo parece favorecer, já que é muito pequeno o investimento produtivo, de infraestrutura e mesmo social, bancando pelas contas públicas da União.
    Para lembrar, como disse o economista colombiano Daniel Libreros, a dívida pública é um dos melhores negócios privados do mundo.

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